黄金股ETF持续上扬！机构看好“戴维斯双击”行情

近日，伦敦金现货价格一度突破3000美元/盎司，再创历史新高；

与此同时，A股市场黄金股板块也连续上涨，黄金股相关ETF也成为资金蜂拥而入的抢手资产（截止3月17日）。

国金证券策略团队最新观点表示：受益于金价上涨趋势，黄金股有望迎来盈利和估值的“戴维斯双击”行情。尽管2月以来，黄金股板块估值有所修复，当下的估值分位数依然偏低。

同样是黄金的关联性资产，

黄金价格（以伦敦金为代表）和A股黄金股的基本面存在较强的相关性；

在黄金价格的快速上涨、中枢上移阶段，黄金股估值往往也趋于扩张。

但二者属于两类资产。

黄金属于大宗商品，黄金股（含金矿、黄金饰品等）属于权益类资产；

相比于黄金大宗而言，黄金股股价往往呈现“高波动率”特征。

国金策略表示：在伦敦金不断创下新高的背景下，黄金股分子端盈利和分母端估值都有较大弹性。

尤其在权益市场处于“市场底至盈利底”期间，往往对应黄金股的最佳配置区间。

（一）分子端盈利方面

黄金股具备较强的“利润修复弹性”，2025年其EPS“贡献度”有望持续、明显超出市场预期。

因此，我们从简单的计算公式“利润=价格×数量-成本”出发，在“量”和“成本”均保持相对稳定的情况下，黄金价格便成为企业营收和利润上升弹性的核心因子。

观察历史上黄金价格（以伦敦金为代表）和A股黄金股基本面的关系：

金价上涨带动黄金股营收修复，并且由于以毛利率、净利率等为代表的盈利能力往往具备更高的修复弹性，黄金股的盈利增速弹性强于营收增速，且与金价高度正相关；

对应至黄金股的EPS层面，在金价上涨期间同样表现为趋势性修复。

根据一致预期数据，2024年和2025年黄金股的利润同比增速预期分别为51.7%和22.3%。

站在当下，基于我们对2025年美国经济的预判，美国“滞胀”可能性明显提升，全球朱格拉叠加库存下行周期，将大概率导致美国产能利用率及职位空缺数下降，在“贝弗里奇曲线”走平影响下，预计美国失业率未来仍将呈现趋势性、加速上升。

无论是2025年美国处于“滞胀”环境还是陷入“衰退”，黄金价格均存在上涨驱动力，故我们判断期间黄金股的利润弹性及EPS对股价的贡献均有望持续、明显地超出市场预期。

（二）分母端估值方面

在金价中枢趋势上移及避险情绪的叠加影响下，黄金股的估值具备显著修复动力与广阔的扩张空间。

截至2025年3月12日黄金股的估值（PE）为19倍，三年滚动分位数水平为28%。

自从2月底以来，随着市场波动率的上升，黄金股的估值整体已有所修复，不过28%的分位数水平，相比于2024年7月（最高为28倍，分位数接近80%）和2020年8月（最高为62倍，分位数接近100%）而言，显然当下的估值分位数依然偏低。

后续黄金股估值存在两大支撑：

一是黄金股估值往往跟随金价驱动力的“趋势”而非“事件”；

二是黄金股在“市场底~盈利底”期间，其估值亦受益于避险情绪驱动扩张。

历史经验显示，黄金价格的快速上涨、中枢上移阶段，黄金股估值往往趋于扩张；

然而，短期估值扩张之后，黄金股容易出现“抢跑”特征，表现为估值领先金价率先出现“见顶”，对应至“黄金股股价/伦敦金”比值层面上则体现为“阶段下行”或“高位震荡”。

站在当下，最快今年4月美国确认“硬着陆”，金价驱动力将具备以下四大趋势：

一是美联储持续性降息周期对金价的趋势性影响；

二是美元持续性贬值对金价趋势性涨幅贡献影响；

三是各国央行连续购金对金价的趋势性影响（即美元信用替代）；

四是美国流动性释放对金价后续的“再次拉动”影响，故我们预计黄金股估值将有望得到显著修复。

国金测量基于其构建的“双周期”框架，认为：

在权益市场处于“市场底至盈利底”期间，往往对应黄金股的最佳配置区间，即上涨弹性高且超额收益显著。

即便期间权益市场可能出现波动率上升的情况，倘若金价上涨，黄金股将会充分展示其避险属性。

典型的以2019年4月底至8月初为例，万得全A下跌13.7%，而黄金股和伦敦金分别上涨了25.3%和18%，其中黄金股的估值扩张幅度达32.8%。

黄金股ETF跟踪中证沪深港黄金产业股票指数，成分股横跨A股、港股两地市场的金矿和黄金饰品龙头公司的AH股，龙头权重集中，弹性十足。如山东黄金AH股合计权重近15%，紫金矿业AH股合计权重14%。（个股不作为推荐）