黄金 | 避险情绪持续高涨，金价不断创新高

摘要

市场避险情绪持续高涨，上周COMEX黄金期货价格一度上破3100美元/盎司。上周五（3月28日），沪金主力期货价格较前周五上涨2.24%至722.80元/克，COMEX黄金主力期货价格上涨2.97%至3118.00美元/盎司；黄金T+D现货价格上涨2.05%至720.56元/克，伦敦金现货价格上涨2.04%至3084.33美元/盎司。具体来看，上周二，特朗普宣布对所有进口汽车征收25%关税，这使得4月2日的对等关税更加难以预测，进一步加大了全球贸易摩擦风险。同时，上周俄乌双方均表示不想仓促和解，加之欧洲多国反对取消对俄制裁，全球地缘政治风险仍未缓解。关税加码以及地缘政治风险共同影响下，市场避险情绪持续高涨，金价继续上扬。此外，周五公布的美国2月核心PCE物价指数意外反弹，加剧了市场对美国滞胀的担忧，加之美股下跌，进一步助推金价不断创下新高，COMEX黄金期货价格盘中一度上破3100美元/盎司。

本周（3月31日当周）黄金价格将高位震荡。本周特朗普“对等关税”政策将落地实施，这会同时增加美国通胀上行以及经济下行风险，且后续关税政策的不确定仍将延续，由此，市场避险情绪仍将处于高位，这将对金价形成支撑。不过，本周将公布美国3月非农就业人数以及失业率，受季节性因素影响，就业增长或将反弹，这可能将在一定程度上缓解市场对经济下行风险的担忧，带动美元指数企稳回升，或对金价有所压制。整体上看，在关税不确定性较高的背景下，短期内金价仍将维持高位震荡格局。

一、上周市场回顾

1.1 黄金现货期货价格走势

上周五（3月28日），沪金主力期货价格收于722.80元/克，较前周五（3月21日）上涨15.84元/克；COMEX黄金主力期货价格收于3118.00美元/盎司，较前周五显著上涨89.80美元/盎司。现货方面，黄金T+D现货价格收于720.56元/克，较前周五上涨14.48元/克；伦敦金现货价格收于384.33美元/盎司，较前周五显著上涨61.54美元/盎司。

1.2 黄金基差

上周五，国际黄金基差（现货-期货）为-18.40美元/盎司，较前周五回落6.60美元/盎司；上周五，上海黄金基差回落至-0.58元/克，较前周五下降1.52元/克。

1.3 黄金内外盘价差

上周五，黄金内外盘价差为3.28元/克，较前周五的3.68元/克微幅回落，主因上周五公布的美国2月核心PCE物价指数超预期反弹，进一步提升市场避险情绪，提振外盘金价，导致外盘价格涨幅略高于内盘，内外盘价差微幅回落。上周原油价格涨幅不及黄金，金油比波动小幅上升；白银价格涨幅大于黄金，金银比小幅回落；上周金铜比大幅回升，主因美国2月PCE数据超预期，通胀上行以及经济下行风险抬升，市场风险偏好明显回落，导致铜价承压回落。

1.4 持仓分析

现货持仓方面，上周黄金ETF持仓较前周微幅增加。截至上周五，全球最大SPRD黄金ETF基金持仓量为931.94吨，较前一周五增加1.43吨。上周国内黄金T+D累计成交量明显回落，全周累计成交量为151052千克，较前周下降29.25%。

期货持仓方面，截至3月18日（目前最新数据），黄金CFTC资管机构多头持仓量明显回落，而空头持仓量有所回升，导致多头净持仓量明显回落。库存方面，上周COMEX黄金期货库存持续增加，上期所黄金库存持平于15675千克。

二、宏观基本面

2.1 重要经济数据

美国3月制造业PMI初值意外重回萎缩。3月24日，标普全球公布的数据显示，3月Markit制造业PMI初值为49.8，跌至荣枯分界线之下，不及预期值51.8和前值52.7。受新业务增加及天气好转推动，3月Markit服务业PMI初值为54.3，好于预期值和前值51.0。3月Markit综合PMI初值53.5，好于预期值51.3和前值51.6。不过，更高的关税和联邦开支削减使服务提供商的担忧加剧。其中，材料成本指标上升至2023年4月以来的最高水平；制造商收到的价格上升速度为2023年2月以来最快；支付价格的综合指数也以近两年来最快的速度上升，其中制造商的价格指数涨势为2022年8月以来最快。

美国谘商会消费者预期创十二年新低。3月25日，世界大型企业联合会公布的数据显示，美国3月谘商会消费者信心指数降至92.9，明显低于预期值94和修正后的前值100.1，创2021年年初以来新低，且连续第四个月下滑。值得注意的是，未来六个月的预期指数大幅下滑至65.2，创最近十二年新低，且远远低于80这一关键性分水岭，这往往预示着美国经济将陷入衰退，显示出消费者对未来经济形势的悲观情绪愈发加重。

特朗普宣布对非美国造汽车征收25%关税。3月26日，据央视新闻报道，美国总统特朗普在白宫签署行政令，宣布对所有进口汽车征收25%关税，相关措施将于4月2日生效。据央视，特朗普称，汽车关税将会是永久的。他表示，如果在美国制造汽车，则无需缴纳关税。这意味着，以上新关税面向所有非美国造的汽车。

美国四季度实际GDP年化季环比增速终值上修至2.4%。3月27日，美国经济分析局（BEA）发布的数据显示，美国2024年第四季度GDP年化增长率达到2.4%，高于此前公布的2.3%。报告还显示，美联储首选的通胀指标——不包括食品和能源的PCE个人消费支出价格指数——在第四季度被下调至2.6%。另一个衡量经济活动的主要指标——国内生产总收入(GDI)在第四季度增长了4.5%，远高于第三季度的1.4%。这两个经济指标的平均增长率达到3.5%，创下一年来新高。企业利润数据同样亮眼，第四季度税后利润增长5.9%，为两年多来最大增幅。非金融企业的利润占总增加值的比例扩大至15.9%，显示企业定价能力仍然强劲。

美国2月核心PCE同比反弹至2.79%，个人支出不及预期。3月28日，美国商务部公布的数据显示，2月核心PCE物价指数同比上涨2.8%，为2024年12月以来新高，超过预期值2.7%和前值2.6%；核心PCE物价指数环比上涨0.4%，超出预期值和前值0.3%，创2024年1月以来新高。美国2月PCE物价指数同比上涨2.5%，持平于预期值和前值；PCE物价指数环比上涨0.3%，持平于预期值和前值。值得注意的是，美联储密切关注的“超级核心通胀指标”——不包括住房和能源的核心服务成本大幅反弹。服务成本是推动PCE重新加速的主要因素，服务业对核心个人消费支出(PCE)增长的贡献率升至一年来最高水平，但这并非由关税驱动。2月个人消费支出(PCE)环比上涨0.4%，经通胀调整后的个人消费支出环比小幅上涨0.1%，个人收入环比增长0.8%，为2024年1月以来的最大增幅，超过个人支出0.4%的增幅。收入与支出之间的差距使储蓄率达到2024年6月以来的最高水平，表明消费者对财务状况更加谨慎。

美国密歇根长期通胀预期创32年来新高，消费者信心创逾两年新低。3月28日公布的密歇根大学数据显示，美国3月密歇根大学消费者信心指数终值57，不及预期值和初值57.9。其中，现况指数终值63.8，创六个月新低，但略高于预期值和初值63.5；预期指数终值52.6，低于预期值54.1和初值54.2，较前值下跌11.4点，为2021年以来的最大降幅。市场备受关注的通胀预期方面，3月密歇根大学1年通胀预期终值5.0%，高于预期值和初值4.9%；5年通胀预期终值4.1%，为1993年2月以来最高，高于预期值和初值为3.9%。

2.2 美联储政策跟踪

上周，多名美联储官员对通胀及降息表达谨慎态度。

3月24日，亚特兰大联储主席博斯蒂克称，其目前预计今年仅降息一次，低于此前预期的两次降息，在接受采访时博斯蒂克表示改变预测是因认为今年通胀将“非常不稳定”，且公司和企业开始预期更高通胀。

3月26日，圣路易联储主席穆萨莱姆表示，他会谨慎对待认为关税上调对通胀的影响完全是暂时的，或者认为完全透视策略是合适的想法。他重申保持通胀预期稳定至关重要。如果通胀预期失控，美联储可能需要优先实现价格稳定目标，而非兼顾就业目标。穆萨莱姆的团队研究发现，按照迄今宣布的关税上调幅度，如果有效美国关税税率提高10%，美联储首选的通胀率指标可能上升多达1.2个百分点。

同日，芝加哥联储主席古尔斯比表示，一旦市场长期通胀预期也开启上升态势，这无疑将是一个“重大危险信号”。特朗普推行的关税政策又带来了新的变数，美联储的下一次降息可能需要比预期更长的时间。

2.3 美元指数走势

上周美元指数波动小幅下行。周初美元指数延续修复态势。但受25%汽车关税政策，以及超预期回升的美国2月核心PCE物价指数影响，市场对“滞胀”以及经济下行的担忧增加，导致美元指数有所回落。截至上周五，美元指数较前一周五微幅回落0.12%至104.03。

2.4 美国TIPS收益率走势

上周美国10年期TIPS收益率先上后下，整体小幅下行。上周二（3月25日）特朗普宣布将对所有进口汽车征收25%关税，提升市场对通胀上行的预期，导致美国10年期TIPS收益率明显上行。但美国消费者信心指数降至两年来新低，加剧市场对经济下行风险的担忧，带动美国10年期TIPS收益率转而大幅下行。截至上周五，美国10年期TIPS收益率下行2bp至1.90%。

2.5 国际重要事件跟踪

中东地区局势风险增加，俄乌和谈难有进展。上周六（3月29日），哈马斯组织负责人表示，哈马斯已同意由埃及和卡塔尔提出的加沙停火提案，但以色列仍对哈马斯施压，要求其解除武装，并让其领导人离开加沙。这意味着短期内以色列和哈马斯之间难以达成一致。俄乌方面，停战协议难有进展，双方均表示不想仓促和解，加之欧洲多国反对取消对俄制裁，地缘政治风险仍延续上行。

本文作者 | 研究发展部 瞿瑞 白雪