高盛：黄金强势突破，三类坚定买家积极入场，目标价4000$!
发布时间：2025-09-16 08:27 浏览量：19
黄金近期涨势
黄金已突破此前数月形成的 3200-3450 美元 / 盎司的盘整区间，自 8 月 26 日以来上涨 6%，至约 3650 美元 / 盎司。我们认为，此次突破反映出三类坚定买家加大了购买力度：（1）ETF持仓量上升（对 6% 涨幅的贡献约为 1.5 个百分点，详见图表 1）；（2）投机性持仓更趋强劲（贡献约 1.2 个百分点）；（3）经历季节性夏季平静期后，各国央行需求可能再度加速。
图表 1：黄金 ETF 持仓量与投机性资金流均有所上升
在各国央行结构性强劲需求、ETF资金流入（受美联储宽松政策支撑）以及 30% 的美国 12 个月衰退风险（可能会扩大资金流入规模）的推动下，我们维持 2026 年年中黄金价格达到 4000 美元 / 盎司的预测。尽管我们认为，该预测面临的风险整体偏向上行，但近期投机性持仓规模扩大（详见图表 2）也增加了战术性回调的风险，因为持仓水平往往会向均值回归。
图表 2：投机性持仓规模扩大或增加战术性回调风险，因持仓水平往往向均值回归
央行季节性夏季平静期持续至 7 月
我们对 7 月份伦敦场外交易市场央行及机构黄金需求的即时预测为 48 吨，低于 2025 年每月 80 吨的平均预测值。这与季节性规律相符：各国央行的黄金购买量往往在夏季放缓，并从 9 月开始再度加速（详见图表 3）。今年以来的月均流入量为 64 吨，略低于 80 吨 / 月的预测，但季节性规律支持我们对央行黄金需求的展望维持不变。
图表 3：7 月份即时预测值较低，与季节性规律相符
图表 4：中国 7 月增持 15 吨黄金
我们预计央行黄金需求将再持续 3 年
自 2022 年俄罗斯外汇储备被冻结事件发生后，各国央行（尤其是新兴市场央行）的黄金购买速度已大致提高至此前的 5 倍。我们认为，这是外汇储备管理行为发生的结构性转变，且预计短期内不会出现逆转。我们的基本假设是，官方部门当前的黄金累积趋势将再持续 3 年。
我们得出这一结论的依据是，与发达市场央行相比，新兴市场央行的黄金持仓比例仍显著偏低，且作为更广泛多元化战略的一部分，它们正逐步提高黄金配置比例。例如，据我们估算，全球最大的黄金买家 —— 中国，其黄金储备占外汇储备的比例约为 8%，而美国、德国、法国和意大利的这一比例约为 70%。全球平均水平约为 20%，基于历史先例和当前持仓情况，我们认为这一比例可能成为大型新兴市场央行中期目标。举例来说，2014 年至 2020 年期间，俄罗斯将其黄金储备占比从 8% 提升至 20%，并在制裁实施前将黄金储备调回国内 。
若全球最大的官方买家 —— 中国 —— 以 20% 的黄金储备占比为目标，并维持每月约 40 吨的平均购买速度⁴（与近期趋势一致），我们估算，中国大约需要 3 年时间才能将黄金储备占比提升至 20%。我们的估算还考虑了一个因素，即全球各国央行持续购金可能会随着时间推移推高黄金价格，进而增加现有黄金持仓的名义价值，帮助更快实现配置目标（详见附录说明）。
世界黄金协会近期的调查数据也支持这一观点：95% 的受访央行（2024 年这一比例为 81%）预计未来 12 个月全球黄金持仓量将增加，没有央行预计会减少。43% 的受访央行计划增加自身黄金持仓 —— 这是该调查自 2018 年开展以来的最高比例，较 2024 年的 29% 有所上升 —— 且没有央行计划减少黄金持仓。
附录
为估算中国需要多长时间才能将黄金储备占比提升至特定水平（例如 20%），我们通过数值计算得出月份数 n，使得以下等式成立：
我们假设全球央行月均黄金需求为 70 吨，并采用经验法则的下限（即每月 100 吨的黄金需求会推动黄金价格上涨 1.5%-2%）进行估算。我们选择经验法则下限的原因是，我们预计在较长时期内，黄金价格持续走高可能会抑制新兴市场家庭等机会性买家的购买意愿。
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