2025年世界投资者周∣金金乐道·把握市场脉搏：美股港股黄金市场短期波动加剧，投资策略需灵活调整

美股港股黄金市场

短期波动加剧

投资策略需灵活调整

金金乐道·把握市场脉搏

大类资产观点总览及概要

短期中美贸易冲突升级、政府停摆、降息预期升温以及新一轮财报季等多重因素共同影响美股走势，风险因素仍存，或扰动风偏，美股短期波动或加剧；港股市场呈现明显的逢低买入现象，同时卖空情绪来到高位，恐慌情绪或已释放相对充分，不过中美谈判落地之前波动加大可能是常态，建议密切关注谈判进展，估值合理的优质景气板块或可逢低买入；降息预期升温叠加避险情绪，金价再创新高，维持黄金乐观观点。

大类资产展望

美股：特朗普关税立场反复，叠加美国地区性银行暴雷事件扰动，美股波动加剧

上周特朗普关税表态反复，叠加美国地区性银行暴雷事件加剧市场信贷担忧，美股波动加剧，但周五特朗普关税立场软化叠加周内阿斯麦、美国银行等大型银行以及多家地区性银行三季报强劲支撑，美股总体收涨。

驱动因素来看，1）分子端：美国政府停摆进入第三周，联邦统计机构数据匮乏，9月贸易政策不确定性驱动美国小企业信心回落，但招聘计划略有改善；步入10月，美国近几周经济活动变化不大，就业总体稳定，且美联储制造业指数指向制造业需求边际改善，通胀压力仍存。2）分母端：鲍威尔释放鸽派信号，降息预期升温，截至10月17日OIS市场预期美联储10月、12月降息25BP概率均升至100%，全年降息空间增至52BP。全周来看，标普500、纳斯达克与道琼斯工业指数周度涨幅分别为1.70%、2.14%和1.56%。

短期来看，中美贸易冲突升级、政府停摆、经济能见度低以及新一轮财报季等多重因素共同影响美股走势，风险因素仍存，或扰动风偏，美股短期波动或加剧。其一，中美贸易摩擦再度升温，但11月1日前仍有谈判窗口，真实落地的可能性不高；其二，关于政府停摆，短期内几无解决迹象，已创历史最长全面停摆，下一个关键日期或为11月1日医保参保登记日；其三，经济动能放缓趋势尚未改变，美联储褐皮书显示近几周经济尚无明显变化，叠加鲍威尔放鸽，10月或再度降息25BP；其四，标普500三季度盈利增长预期持续上修，截至10月17日约为7.7%，EPS对美股仍构成支撑。

中期来看，关税、降息路径等问题逐步明朗化，特朗普负面政策受经济实质约束，叠加美股科技巨头资本开支超预期，在“资本开支-业绩兑现”逻辑下，美股结构性机会仍在。

综上，给予美股中性观点。

印度：政策预期改善与外资回流共振，市场震荡走强

上周印度股市延续上行态势，主要受政策预期与资金流向改善驱动。贸易层面，美印关系出现缓和迹象，特朗普政府暗示或重新评估部分关税措施，市场预期出口环境有望改善。宏观方面，卢比升值提振资本市场信心，外资机构在连续净流出后重启净买入，流动性回暖明显。基本面上，银行与消费板块表现亮眼，企业盈利预期持续修复。与此同时，政府释放财政支持信号，强化国内投资与基建周期回升预期。总体来看，内外部政策环境改善叠加外资回流，推动印度股市震荡走强。

长期来看，地缘政治层面上，印度是美西方“去中国化”的直接受益者，其战略模糊与多边对冲策略使其能够左右逢源：既可在俄罗斯和沙特博弈中获得廉价能源，又能在中美对抗中承接产能转移，获取低成本商品和产业技术，同时借助印太战略框架获得美日等国的高新技术支持。虽然特朗普执政下全球格局仍存不确定性，但印度的灵活外交为其赢得更大主动权。经济基本面方面，印度拥有庞大的人口红利和消费潜力，第三产业与西方IT技术深度接轨；同时，莫迪政府推进土地制度和宗教体系等结构性改革，助力基建与制造业加速发展。

综上，地缘战略优势与内需潜力叠加结构性改革红利，使印度市场具备长期高成长性，维持对印度市场看多观点。

日本：政局动荡与外部摩擦叠加，日股短期承压震荡

上周日本股市震荡走弱，主要受政治与外部风险叠加影响。国内方面，自民党与公明党联盟破裂，引发市场对新任首相高市早苗执政稳定性及政策延续性的担忧，财政刺激及产业改革预期降温，投资者风险偏好回落。外部方面，中美贸易摩擦再度升温，全球避险情绪升温压制出口导向型板块表现。与此同时，日元阶段性走强拖累企业盈利预期，并引发日本财务省口头干预汇市。综合来看，政治不确定性与外需放缓共振，使日股短期承压震荡。

中期来看，日本长期实施收益率曲线控制与高债务负担虽限制了货币政策的灵活性，但在逐步退出极端宽松的过程中，日本央行的加息与缩减购债节奏相对温和，可在维持市场稳定的同时推动利率正常化。基本面上，薪资增速持续提升，有望带动内需复苏，而输入型通胀回落将缓解企业与居民压力；制造业虽受海外需求扰动，但结构性产业升级提供新动能。配合全球进入降息周期，日元套息交易调整或反而吸引长期资金流入。

长期来看，特朗普上台后，日本在地缘格局中的战略地位显著上升，去中国化背景下其在半导体、军工等产业链的全球订单持续扩张。叠加日元贬值对出口竞争力的支撑，将进一步强化外需拉动与资本流入。

综合判断，日本股市中期虽存波动，但长期逻辑向好，具备配置价值，对日本股市持乐观观点。

A股：重要会议临近,预期有望助力市场企稳

市场回顾：受中美贸易摩擦的影响，上周指数波动显著放大，周一大幅低开后迅速拉起，基本收复所有跌幅，之后几日进入窄幅震荡，但周五市场风险偏好再度大幅回落，放量下跌；我们仍强调重点关注震荡下沿3740左右能否守住；若能有效守住震荡区间，用时间消化不利因素，则有助于酝酿新一轮上涨趋势。

市场展望：中美贸易冲突引发的风险偏好波动基本主导了上周的市场走势，国内外风险资产普遍开启risk-off状态；但下一轮中美贸易谈判时间地点基本确定，预计市场将会有一波修复。展望下周，四中全会将正式召开，中美贸易谈判也有望推进，预计市场将止跌企稳，关注四中全会《公报》以及后续文件发布后市场风偏的演绎以及新主线方向的呈现。基本面维度，9月出口数据保持韧性，充分反映了我国制造业的强大竞争力；9月PPI环比持平，同比连续修复，但价格向下游的传导仍需观察；9月M1增速继续上，流动性改善有利于股市，社融增速延续放缓，但四季度财政将逐步发力，支持信贷以及基本面的改善。

港股：海外风险扰动相对可控，中美关系决定中期走势，关注谈判进展

资金面看，港股市场逆势净流入，南向周度净流入创近5周新高，海外资金整体较上周流入放缓但保持净流入趋势，同时主动外资近5周首度呈现净流入；市场卖空成交额在全市场占比达到一年期一倍标准差以上，卖空交易活跃同时卖空情绪达到高位。

基本面看，9月出口数据超出市场预期，部分因基数效应走高，但机电和高新技术产品出口增速加快，表现出较强韧性；通胀数据中，核心CPI同比涨幅连续5个月扩大，为近19个月以来涨幅首次回到1%，PPI同比降幅进一步收窄，虽然CPI和PPI都有金、铜等大宗涨价的推动原因，但工业消费品CPI涨幅可能超出了大宗涨价所能解释的幅度，呈现出一定反内卷优化政策的成效。

上周恒指、国指、恒生科技分别下跌3.97%、3.70%和7.98%，周一市场低开高走并在随后3个交易日尝试修复，但周五受美国地区银行贷款问题带动亚太市场普跌以及中美贸易摩擦担忧加剧影响市场大幅回落。不过一方面美国地区银行贷款规模有限，同时多家地区银行强劲财报已有所缓解行业信贷担忧，而美国大型全球系统重要性银行目前看来仍相对稳健，海外风险扰动相对可控；另一方面，周五特朗普关税立场有所软化，同时新一轮中美经贸磋商将尽快举行，考虑到特朗普称元首会晤将如期进行，市场对中美贸易战担忧有望得到缓解。资金面看，市场呈现明显的逢低买入现象，同时卖空情绪来到高位，恐慌情绪或已释放相对充分，不过中美谈判落地之前波动加大可能是常态，建议密切关注谈判进展，估值合理的优质景气板块或可逢低买入。

美债：美联储官员表态及褐皮书显示劳动力需求放缓，叠加银行业风险扰动，美债偏强

美债方面，上周收益率震荡下行，债市收益率曲线走陡。政府关门持续，经济数据推迟公布，经济能见度整体不高。当地时间周二鲍威尔指出，通胀似乎正在继续缓慢上升，而劳动力市场已经显示出相当大的下行风险，市场降息预期升温，美债收益率下行；上周美联储褐皮书同样显示劳动力需求放缓，通胀传导较慢。此外，周四银行业坏账问题引发担忧，避险情绪升温。全周来看，10年期美债收益率下行3.0bp，收于4.02%，2年美债收益率下行6.0bp至3.46%。

展望后市，美国经济基本面仍处于边际降温态势，由于劳动力市场近期走弱，关税成本后续传导加深，预期滞胀格局将逐步兑现。货币政策方面，通胀走势不确定性仍存，关税成本传导已略有显现，美联储官员对年内降息节奏仍有分歧，当前市场定价偏向年内降息2次。目前美债利率仍处历史相对高位，对经济活动具有适度限制性，叠加当前关税税率下经济增长略承压，预期货币政策将继续处于降息周期，中期内美债利率下行方向相对较为确定，目前也具备相对较高的票息价值，但中期内美债市场的供需格局或将较为脆弱，后续有一定债券供给压力，短期资金行为或引发美债市场波动加大，此外，海外投资者对美债作为安全资产的信心有所动摇。从人民币计价角度，特朗普税改法案通过之后将推动美国财政赤字扩张，美国政府主权债务风险加大，中期资金或有流出美元资产趋势，短期内劳动力市场转弱，从汇兑风险角度有一定不确定性。综合以上因素，给予美债中性观点。

国内债券：经济基本面预期平稳偏弱，债市胜率较高且赔率恢复，短期关注风险偏好变化

上周中美贸易摩擦持续扰动，叠加美国两家地区性银行出现坏账问题引发担忧，风险偏好下降。经济数据方面，出口数据保持韧性，通胀、金融数据整体符合预期。此外，市场预期公募赎回新规较征求意见稿尺度更为温和，债市情绪有所提振。全周来看，10年期国债收益率下行2.1BP至1.82%，1年期国债收益率上行6.9BP至1.44%。

国内经济方面，中美贸易摩擦持续，商务部宣布对相关美国主体实施反制措施，上周内美国官员表态持续扰动市场，整体看相关风险有所收敛。贸易数据方面，外贸出口形势总体平稳，同比读数因基数效应走高，进口增速显著回升，关注后续进口需求持续性。通胀数据方面，食品烟酒环比回升，但能源及部分服务价格下滑，居民消费价格涨价态势偏弱，核心通胀环比持平；工业生产者出厂价格环比连续第二个月持平，9月有色冶炼加工、非金属矿物制品拉动较强，黑色、石油相关行业有所拖累。金融数据方面，新增社融及信贷延续偏弱，居民和实体企业融资需求仍不强；低基数效应及化债影响下，M1增速延续小幅上升；非银存款超季节性回落，财政支出进一步加快。展望后市，债市走势短期内取决于中美经贸谈判、市场风险偏好演变、国内经济数据走势、年内增量稳增长政策、央行对机构债券投资行为和稳汇率态度及举措等。未来经济基本面的回升，仍需持续观察前期一揽子增量政策对经济内生动能的带动作用、财政政策在惠民生促消费领域实质见效以及关税政策后续走向等。在实体经济有效融资需求回升尚未确认之前，基于央行引导银行负债成本降低以及货币政策适度宽松的预期，叠加金融机构面临的资产荒格局，债市在中期内预计呈震荡走强态势。

黄金：降息预期升温叠加避险情绪，金价再创新高

黄金方面，上周国际金价持续创新高，COMEX黄金上涨6.69%，伦敦现货金上涨5.81%，沪金现货AU9999上涨10.71%。首先，美国政府停摆导致关键数据缺失，加大美联储决策不确定性；同时鲍威尔再度释放鸽派信号，称缩表或将在数月内结束，市场已充分计入年内两次各25个基点降息预期。另外，周中两家美区银行卷入贷款欺诈案，引发硅谷银行事件重演担忧，避险情绪推升伦敦金现突破4379美元/盎司。但随着特朗普与贝森特暗示贸易局势或缓和，风险偏好回升令金价出现回落。总体来看，降息预期与避险情绪共振，金价全周强势上行。

中长期视角下，首先从逆全球化逻辑下，地缘风险随着以伊冲突预期而持续升温，避险资金或将助推金价走强；央行购金方面，6月央行连续第8个月购金，同时在安全考量的支付体系多元化下，未来基于多边数字桥的黄金结算机制或引发金价定价权东移，为金价提供了较强支撑。其次，主权稀释视角下，受阵营对立及地缘冲突影响，全球军费开支及安全成本上升推升债务增速，叠加高息环境延续，美债付息压力攀升引发债务可持续性下滑，黄金超主权价值持续凸显；最后，再考虑到包括美联储在内的全球央行处于降息周期，实际利率也为黄金提供了一层安全垫。

综上，短期黄金快速上行阶段或告一段落，但长期逻辑依旧清晰，整体维持乐观观点。

原油：供应过剩预期与宏观风险共振，油价全周弱势震荡

上周国际油价震荡下跌，ICE布伦特原油下跌2.22%，NYMEX WTI原油下跌2.80%，INE原油下跌7.21%。周初特朗普对华立场转暖，一度提振市场情绪带动油价上行；但EIA原油库存大增、炼厂开工率明显回落，叠加美国信贷风险事件发酵，加深市场对需求疲软的担忧；另外，IEA月报预期明年将出现创纪录供应过剩，亦于供应端压制油价中枢持续下移。地缘方面，美国授权中情局在委内瑞拉行动，加剧了周内油价波动。整体来看，受供需双弱与地缘因素共振影响，国际油价全周弱势震荡。

中期来看，原油市场在供需两端出现分化。供给端方面，欧盟通过对俄第18轮制裁，打击俄银行、能源及军工产业，并下调油价上限至47.6美元、禁止北溪管道使用；伊拉克库尔德地区油田遭无人机袭击，日均产量中断超20万桶；OPEC+虽具高剩余产能，但会议释放自10月起暂停增产信号，供应预期趋紧。此外，贝克休斯数据显示美油钻井数降至2021年9月以来最低，强化市场对供给下行的预期。需求端方面，全球贸易摩擦虽阶段性缓解，但长期不确定性仍扰动供应链及实体经济，或压制原油消费动能。

整体来看，供给端偏紧已被市场逐步消化，油价短期反弹空间受限，若无需求端明显改善信号，油价中枢可能缓慢下移，但短期WTI多头仓位创17年新低，继续做空动能有限，短期维持原油中性观点。

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