山东黄金债转股启示录：如何用市场化手段破解企业债务困局

回看山东黄金市场化债转股，可能对很多企业有不小的参考价值，这一轮市场化债转股跟以前那种政策性债转股完全不是一回事。

现在讲的是市场化、法治化，政府不再兜底，企业和投资方得自己担风险、自己享收益，山东黄金的案例挺有代表性。

他们选了三家核心子公司作为标的企业，分别是玲珑公司、鑫汇公司和莱州公司，引入了三家实施机构。

这个案例的典型性在哪儿？就在于它既有成功的经验，也暴露出一些问题。

我们今天就从标的选择、治理优化、方案设计这三个角度，把山东黄金债转股说清楚，同时也得聊聊"明股实债"、再举债这些坑，看看怎么才能走上健康发展的路子。

山东黄金当时选的这三家子公司，都是有核心竞争力、能持续创造价值的企业，这个选择标准很关键。

什么样的企业适合做债转股？得是那种短期内陷入财务困境，但本身还有发展前景的企业。

本来想说所有企业都能做，但后来发现根本不是这么回事。

那些靠政府补贴和银行续贷勉强维持的"僵尸企业"，压根儿就不该碰。

这类企业没有造血能力，债转股只会让投资者血本无归。

怎么筛选标的企业？企业自己得结合债务情况和发展前景好好判断。

机构投资者也要发挥市场过滤作用，参考第三方评估报告，别光听企业一面之词，选对了标的企业，债转股才能顺利实施。

企业能持续发展，投资者能获得稳定收益，这才是双赢的局面。

山东黄金的做法值得说一下，三家机构投资者不是光出钱就完事了，他们通过行使表决权、参与董事会、设立监事，真正参与到公司治理中来。

这种做法带来的效果很明显。治理结构优化了，代理成本降低了，治理效率提升了。

跟上一轮政策性债转股比起来，这一轮的特色就在这里。

机构投资者不再是甩手掌柜，而是真正行使股东权利，参与企业治理。

为什么机构投资者能发挥作用？因为银行子公司、私募股权投资基金这些机构，本身就有完善的治理体系和丰富的风险管控经验。

他们可以提出整改方案，委派专业人员参与治理，一方面协助企业渡过困境，另一方面监督实施效果。

这种协同价值，是单纯的债权人做不到的。

市场化原则得贯穿始终

这一轮债转股的核心原则就是市场化、法治化，各方自主决策、自担风险、自享收益，政府不再兜底。

山东黄金在这方面做得怎么样？我们具体看看。

标的企业的选择，是由各方自主协商确定的，充分发挥了市场的过滤作用。

定价机制也引入了第三方评估机构，保证定价科学合理，股权管理方面，协议详细规定了实施机构参与治理的方式。

退出机制也提供了多种选择，不是一条道走到黑，市场化的价值在哪儿？就在于能激发各方的积极性，增强实施效果。

这就需要政府减少干预，企业和投资方强化市场化、合规化意识，如果还是靠政府兜底，那债转股就失去了意义。

市场化原则不是说说而已，得真正落到实处。

“明股实债”的隐患不容忽视山东黄金的案例里，有个问题值得警惕。

部分约定含有对赌性质，比如标的企业可供分配利润低于业绩目标60%时，实施机构可以申请直接退出。

这种约定看起来保护了投资者，实际上给企业带来了偿付压力。更何况，它会影响外部投资者全面认识企业的财务情况，还存在法律和合规风险。

怎么破解这个问题？可以尝试债转优先股的模式。

对企业来说，优先股的筹资成本低于债务融资，而且控制权不容易转移。

对实施机构来说，能获取优先分配权和优先求偿权，风险相对可控。

退出机制也可以创新。比如尝试私募基金份额转让退出等方式，提供多种退出渠道。

这样做有双重价值，既能保障投资者权益，吸引更多外部投资者，又能减轻企业的刚性兑付压力。

山东黄金债转股后，资产负债率短期内明显降低。但后期因为扩张策略，存在再度举债的可能。

这个现象的根源在哪儿？就在于对单一融资渠道的过度依赖。

大部分国企的资金来源都依赖银行，负债结构不合理。

怎么构建多元融资渠道？得拓展融资方式，利用基金、信托等多种方式，减少对商业银行的过度依赖。

应收账款证券化也是个好办法，能优化财务结构，提升资产质量，降低管理费用，融资策略也得到优化。

很显然，“短债长投”的问题必须解决，不断借新还旧带来的财务风险，搞不好会让企业重新陷入困境。

资金融资期限和使用期限得相匹配。长线投资用长期资金，短线投资用短期资金，这是基本原则。

降低杠杆率、改善财务指标只是浅层原因，债转股的深层目的，是提升经营管理能力，让企业利润持续稳定增加，实现持续健康发展。

山东黄金的案例，债转股后财务指标确实向好了，运营情况也改善了，但后续部分指标的增速放缓，说明问题还没有从根本上解决。

核心认知是什么？债转股可以短期缓解财务困境，但要从根本摆脱困境，必须完善内部控制，建立长效机制。

如此看来，债转股只是手段，不是目的，企业不能指望债转股一劳永逸，还得在内部管理上下功夫。

长效机制得从四个方面入手，预算管理体系是第一支柱，企业得制定与生产运营和投资相匹配的现金流计划。

负债规模要与日常生产运营、产品优化升级相适应，从根源防止公司再次陷入财务危机，才能真正达到降低杠杆率的目的。

生产经营优化是第二支柱，企业得根据时代需要，跟随行业发展，及时优化经营管理流程。

改善产品结构，积极开拓新市场，只有提升市场占有率，增强核心竞争力，企业才能站稳脚跟。

绩效考核机制是第三支柱，得加强现金流指标的考核，增加资金使用效率的考核指标，这样能提高资金使用效率，避免过度举债。

把财务健康度与管理层绩效挂钩，才能形成对管理层有效的监督机制，降低代理成本，这种约束机制很有必要。

风险管理体系是第四支柱，企业得建立财务风险预警体系，实时监控财务指标。重点关注现金流指标、偿债能力指标。

对可能出现的风险充分研判，提前做好应对准备，这样才能降低财务风险，维持债转股带来的积极影响。

毫无疑问，这四大支柱缺一不可，只有建立起完整的体系，企业才能在降杠杆后健康发展，避免重蹈覆辙。

写在最后

市场化债转股的成功，需要合理选择标的企业、鼓励实施机构参与治理、坚持市场化原则。这三点是基础。

同时得警惕“明股实债”和再举债的风险，通过创新交易模式和多元融资渠道，可以有效防范这些风险。

从长远来看，建立降杠杆稳发展的长效机制才是关键。预算管理、生产经营、绩效考核、风险管理，这四个维度构成了完整的体系。

债转股只是手段，提升经营管理能力、实现持续健康发展才是最终目的。

企业应该把债转股作为改革的契机，深化内部改革，完善治理结构，实现高质量发展。

这条路不好走，但只要方向对了，一步一步往前走，总能走出困境。