黄金正在告别“华尔街定价”

1. 过去的“玩法”：纸黄金控制实物

从1980年到2000年左右，西方（主要是美国、英国和瑞士的银行）控制金价的手段，并不是靠抛售实物金条，而是靠

“未指定黄金衍生品”

。

运作机制

：银行向市场出售大量“纸黄金”（如未指定账户的黄金、期货、期权），但背后并没有足够的实物作为支撑。当投资者买入这些衍生品时，他们买到的是一张“债权凭证”，而不是实打实的金条。

价格压制

：这种庞大的“纸黄金”供应，在市场上制造了“供过于求”的假象，从而人为地压制了实物的价格。它相当于给黄金市场加了一个巨大的杠杆，用信用代替了实物进行交易。

条件

：这套玩法能成功，前提是全球都信任这个体系，且没有人挤兑实物。

2. 现在的“死穴”：大家都要实物，纸的玩不转了

这正是压垮这套体系的最后一根稻草。

信任危机

：随着地缘政治紧张（如俄乌冲突）、西方冻结俄罗斯资产、以及美债高企，许多国家意识到，存放在西方的黄金或纸面债权是不安全的。大家开始把“纸黄金”换回“实物黄金”运回国。

去美元化

：当东方大国开始用人民币定价黄金和石油时，它绕开了美元体系。西方再印多少纸黄金合约，也无法影响用人民币交易的实物金价。因为

定价权正在从“拥有最多合约的市场”转移到“拥有最多实物的市场”

。

挤兑效应

：一旦市场发现衍生品的“池子”远大于实物库存，所有人都会抢着要实物。这个时候，银行如果敢大肆做空，就会面临被实物交割逼仓的风险。

3. 结论：实物为王，旧杠杆失效

过去

：谁控制华尔街的账本，谁就控制金价。

现在

：谁控制上海金库和金砖国家的矿山，谁就掌握定价底牌。

全球黄金市场的底层逻辑，已经从“信用定价”转向了“实物定价”

。

对于囤积了大量实物的国家或机构来说，他们在定价博弈中的话语权正在直线上升。

那么，这个“实物定价”的顶在哪里？要回答这个问题，先要看清一个数据：纸黄金的杠杆到底有多高？

这些交易大多游离于中央清算系统之外，属于银行的资产负债表外项目。但通过行业数据、历史估算和近期市场缺口，我们可以推算出一个大致的

倍数范围

。

1. 核心概念区分

在讨论倍数前，要先分清楚两个概念：

指定黄金

：这根金条编号是多少，放在哪个金库，所有权明确属于你。这是实物。

未指定黄金

：你账户里记了一笔“欠你1盎司黄金”，但银行没有把具体的金条单独锁起来写你名字。银行可以拿池子里的实物去出借或做其他交易。这本质上是一种

信用债权

。

此外，还有大量纯粹的

纸货合约

，如COMEX期货、ETF（部分有实物背书，但仍有衍生性质）以及银行间的远期和掉期。我们通常说的“杠杆”，指的是

“纸黄金”的总规模 vs. 全球实物的流通盘

。

2. 大概的倍数估算

根据行业内长期跟踪的估算（参考贵金属咨询公司、国际清算银行（BIS）及伦敦金银市场协会（LBMA）的偶发数据）：

目前普遍认为，全球“纸黄金”市场的名义规模，大约是实物市场流通量的 100倍 到 150倍。

3. 为什么这个倍数很重要？

过去

：只需要控制这100份“纸”的供应，就能压制那1份“实物”的价格。只要没人要求把100份纸换成那1份实物，游戏就能继续。

现在

：“大家都需要实物”。当这100个人里有超过1个人同时要求拿回那唯一的1份实物时，杠杆就断裂了。那些开出大量“未指定黄金”凭证的银行，就会面临

挤兑

。

特别是2020年3月疫情导致交割中断后，市场开始意识到这种机制的风险，所以“实物”的溢价越来越高。

100倍的杠杆，窄窄的底座。当所有人同时伸手要那唯一一份实物时，金字塔就会倒。

顶看不到，但五位数，可以想。