云评论 | 黄金与有色的交易逻辑是否失效？

【20260323】云评论 | 黄金与有色的交易逻辑是否失效？

引言

市场的定价逻辑开始有迹象从"通胀冲击"切换到"增长冲击"。在中东冲突全面升级的背景下，近期黄金从5400美元/吨跌到破4300美元/吨，之前的交易逻辑在兑现，成为当下最拥挤的多头。随着全球央行变鹰，交易已无法定价降息，甚至转向加息。这也意味着，中东冲突持续时间越长，贵金属的清算就越多。在"增长冲击"这种定价模式下，有色金属同样面临清算变现风险。我们从对比各板块间以及有色金属、新能源金属品种间，找出后期可能出现的规律波动。

半年前至今的市场价格表现

如果我们把时间拨回去年7月，从去年七月开始至今年1月末，所有的大宗板块强弱表现如下：

数据来源：国内期交所、紫金天风研究所

从板块表现来看，贵金属＞有色＞化工/农产品＞黑色。

回到有色金属及新能源金属表现，涨跌幅如下：

数据来源：国内期交所、紫金天风研究所

从有色金属与新能源金属品种间表现来看，广期所碳酸锂涨幅遥遥领先，上期所锡最强、铜/镍次之；多晶硅、工业硅均大幅跑赢传统有色金属。

为何我们并没有计算去年7月开始至今所有的时间周期涨跌幅呢？我们再来看几个数据，也就是从2月初至今板块的跌幅计算，表现如下：

几乎每个板块的跌幅表现，恰好与之前半年涨幅的表现相反，贵金属＞有色金属＞农产品/软商品＞化工＞黑色，即当初涨幅越大的板块回撤越大。为了印证这一观点，我们继续在有色与新能源金属品种间寻找答案：

从上周流动性来看，市场风险偏好是下降的，投资者的减仓操作、债券收益率上升以及美元走强，都导致了黄金市场的清算变现。这也意味着，中东冲突持续时间越长，贵金属的清算变现就越多。

从黄金长期配置来看，去美元化的底层叙事还在，一旦局势稳定，金价会出现巨大的反弹，甚至目标继续冲击6000美元。但是，这需要取决于黄金GLD ETF持仓的关键防线——4200美元关口受否能守住，如果能守住，说明长期配置盘还在；如果跌穿，则可能触发更大规模的ETF清算潮。

接下来，会怎样？

近一年，散户资金、宏观资金与避险配置同时进入，使得当下金属逐渐带有“情绪资产”的特征，比如黄金、白银、铜。这会带来一个更直接结果：价格的波动大于其基本面。铜被金融化和政策化之后，其流向比价格本身更重要。这也就是为何市场越来越关注美国铜后期流向的问题。随着市场确定性的消失，对产业链的生存也提出了更高的要求。

有色金属由于年前消费端订单增加，在价格高企的情况下产业订单被套，下游及终端企业大半资金被库存及待交订单的保证金锁死（因原料需求高价买入保值），所以面临本次有色金属价格大跌时，产业并无抵抗能力。所以，年后现货市场的需求表现很好，但实际上对价格的抵抗能力很弱。不过金属的下跌，是可以解决一些产业矛盾的。由这个角度来考虑，加上之后即将面临的三月季度末资金压力问题，预计产业护盘力量至少要到清明节后，预计相关品种结构表现将较价格先行。

所以，真正的风险是增长以及央行集体过鹰后导致的过度紧缩可能性。市场情绪至少要在四月中旬后逐步稳定并企稳，当下也尚未到逢低买的最好时期，至少需要耐心等待至清明节前后。