黄金已回撤20%，A股退守3800点

市场观点认为，A股继续大幅下探的空间有限，关键在于观察资本市场稳定机制何时开始实质性行动。随着近期波动加剧，有机构仍看好黄金的长期配置价值，但也有观点认为黄金的牛市或许已经告一段落

文|《财经》记者 黄慧玲 实习生 周洲

编辑|郭楠 陆玲

3月23日，中东战事影响持续扩大，全球股票市场遭遇“黑色星期一”，亚太市场大幅下挫，韩国综合指数跌6.49%，日经225指数跌3.48%，A股与港股同步承压。

A股方面，上证指数盘中跌破3800点大关，截至收盘下跌3.63%，收于3813点。深证成指下跌3.76%，创业板指数下跌3.49%，科创50指数下跌4.31%。全市场超5100只股票下跌，仅煤炭、石油板块上涨。

港股方面，恒生指数下跌3.54%，恒生国企指数下跌3.11%，恒生科技下跌3.28%。

此外，国际贵金属市场出现罕见大跌，黄金白银价格连续大幅下挫。现货黄金最低触及4100美元/盎司，美以伊冲突爆发以来已经下跌约20%，抹去今年以来涨幅。现货白银一度下跌近10%，较年初高点已回撤45%。

面对地缘冲突对全球各类资产的冲击，该如何调整投资方向，在波动中寻找机会？

“近期A股市场的调整是由外生冲击引起的流动性负向螺旋，A股继续大幅下探的空间有限，关键在于观察资本市场稳定机制何时开始实质性行动。”招商证券首席策略分析师张夏分析，“调整结束后，建议重点关注资源股、AI基础设施和新能源三大方向。”

“地缘仍有升级风险，未来几周可能两栖登陆。”中欧基金基金经理叶培培表示，“将加大对油气铝和部分化工（煤化工）的关注，力争增强组合的‘反脆弱性’。此外，长期看此次事件将催化全球范围内的电气化转型（风光储、核电等清洁能源），看好能源金属的需求弹性。战略小金属，特别是军工小金属的景气强化，价格上涨也有望能更好传导。”

对于经历近五个月深度调整、处于低估区间的恒生科技，已有资金开始抄底。截至3月23日，恒生科技相关的ETF已经连续多个交易日实现资金净流入，今年以来净流入约478亿元，仅次于SGE黄金9999指数。

“美以伊冲突爆发初期，恒生科技指数跌幅小于其他宽基指数，表明市场已经计入一定负面担忧，较低的估值增加资产韧性。”中金公司研究部大类资产配置研究负责人李昭接受《财经》采访时表示，短期投资恒科指数需做好风险控制，对恒生科技指数中期相对乐观。

对于短期波动性加大的黄金，不少机构仍看好其长期走势。东方汇理资管亚洲高级投资策略师姚远认为，黄金并非完美的短线避险工具，近期金价波动剧烈不改变其长期结构性价值，对黄金维持超配观点。“美元处于结构性下行周期、地缘风险成为常态、传统股债组合失效，黄金未来仍有广阔上升空间，在一个风险更高、更加破碎且多极化的世界中，黄金依然是为数不多的投资组合多元化工具之一。”

不过也有投资者认为，黄金的上涨逻辑正在发生变化。大江洪流资产董事长姜昧军认为，基于避险需求减弱、美元政策面临复杂约束以及新的全球增长极可能诞生的综合判断，黄金的牛市或许已经告一段落。

上证指数盘中跌破3800点

上证指数在3月20日失守4000点后，3月23日A股继续回调。

截至收盘，上证指数下跌 3.63%，报 3813.28 点，尾盘勉强守住 3800 点关口；深证成指跌 3.76%，报 13345.51 点；创业板指下跌 3.49%，报 3235.22 点。

中小盘及科创板调整更为剧烈，北证50指数跌5.48%，科创50指数跌 4.31%，中证2000指数跌幅达5.39%。市场成交额放量至2.44万亿元，较前一交易日增加1453亿元，放量下跌态势凸显资金避险情绪。

行业与板块呈现显著分化。申万一级行业全线飘绿，社会服务、美容护理、农林牧渔等板块跌幅居前，分别下跌 6.41%、6.02% 和 5.56%；贵金属板块受国际金价暴跌拖累，赤峰黄金、四川黄金等多股跌停。

逆势走强的板块集中在能源领域，煤炭板块逆市上涨 0.20%，云煤能源、辽宁能源等个股涨停；绿电概念、太空光伏概念表现活跃，多只个股实现连板；国内商品期货市场上，能化板块表现强势，丙烯涨超 12%，BR 橡胶、液化气等多品种涨停。

对于当日A股调整，市场普遍认为核心驱动因素是中东局势升级带来的全球风险偏好下降。

“美以伊冲突导致霍尔木兹海峡历史上第一次关闭，油价在极短时间窗口内从 60 美金左右暴涨至100美金以上，至此今年整体宏观环境的最大不确定性已现，若中东地区的秩序不能在短期内恢复，系统性抬高的油价会使得当下以科技成长风格为主导的市场快速切换到周期价值风格。”景顺长城基金经理王开展分析，这次事件正巧发生在 AI 领域逐步出现信贷市场动荡、投资者对大型科技公司过高的资本开支选择用脚投票的当下，可谓在最糟糕的时刻遇到了最致命的袭击。

“因此，当下组合管理的重心逐步转向流动性管理、系统性降久期等避险操作，对于长久期、需要极强的远期盈利支撑的成长股，整体会更加谨慎，整个组合较前期会更加在乎估值保护和流动性管理。”王开展表示。

配置方向上，平安基金建议重点关注三条主线。一是受益于政策支持与产业升级的科技成长板块；二是具备稳定现金流与分红能力的高股息资产；三是受益于资源品价格中枢抬升的上游能源与大宗商品板块。

黄金白银大跌

上市基金方面，贵金属主题基金成为重灾区。国投白银 LOF 跌停，跌幅 9.99%；上海金ETF 建信、黄金ETF华夏等多只黄金主题ETF跌幅超9.5%，黄金股ETF 跌幅普遍超7.5%。宽基指数基金同步调整，跟踪中证2000、北证50的指数基金跌幅居前，沪深 300相关ETF 跌幅相对较小。

黄金等商品类ETF的大跌，跟随贵金属市场的剧烈波动，3月23日，黄金白银双双大幅下探后又有所反弹。国际现货黄金单日暴跌最大幅度超过8%，几近突破4100美元/盎司，本月累计跌幅超21%，较1月29日历史高点回调幅度超20%；现货白银一度跌幅近10%，较高点回撤达到45%。国内市场上，沪银跌超 11%，沪金跌超 8%，贵金属相关衍生品全线重挫。

综合业内人士观点，金价暴跌主要受三重因素影响：一是前期涨幅过大累积的巨额获利盘集中了结；二是中东局势推高油价引发通胀预期，美联储降息预期推迟，甚至调整为加息预期削弱了黄金吸引力；三是全球股市调整引发流动性紧张，机构抛售黄金补充资金。

“市场近期的调整，本质上是一次由外生冲击触发的流动性负向螺旋。复盘历史，黄金在流动性冲击来临时，既没有避险功能也没有抵御严重通胀的功能。每一轮黄金调整的时间不同，下跌的幅度也不尽相同。但一般都会跌幅最大超过15%以上。本轮如果从最高点开始计算，到3月20日，跌幅已经超过15%。从下跌的幅度来说已经消化了获利盘。什么时候企稳需要静候流动性冲击的结束。”张夏分析。

“我们认为，黄金和黄金股的长期投资价值及逻辑并没有明显变化，短期调整反而为黄金及黄金股提升了投资的性价比。”永赢基金基金经理刘庭宇认为，美国2月非农就业数据低于预期、失业率高于预期和前值，叠加油价大幅上涨抬升通胀，美国或将进入滞胀周期，黄金过往在滞胀周期中表现相对较好。“目前摩根大通、美银、瑞银、德银等多家国际大型金融机构均认为黄金有望突破6000美元新高。”

刘庭宇同时认为，黄金股三季报业绩整体符合预期，2026年戴维斯双击或将继续。“截至3月20日，若按照4600美元/盎司的金价进行测算，主要金矿公司2026年的平均PE仅10倍至16倍，而历史上金矿公司估值中枢约20倍，当前仍具备显著的估值修复空间。综合来看，黄金股后续有望继续上演业绩与估值双升的戴维斯双击行情，其投资机会更值得关注。”

恒生科技持续低估

此前有所企稳的恒生科技指数，近日再次发生连续回调。

Wind万得数据显示，2025年10月以来，恒生科技指数经历近五个月的深度调整，区间最大回撤达28%，目前PE-TTM为21.42倍，处于近五年22.31%的历史分位数。这意味着，当前的估值水平低于历史上75%以上的时间，属于明显的低估区间。

恒生科技指数前期为何持续低迷？国金证券研报表示，AI 叙事“新老切换”，美元流动性收紧，叠加春节前后外卖、红包补贴进一步加剧对互联网巨头企业盈利性的担忧，导致恒生科技持续回调。

“美以伊冲突之前数月，恒生科技指数在主要指数中表现相对偏弱，核心是消费属性和科技属性的双重打击。一是中国经济内需复苏节奏慢于市场预期，拖累其消费属性相关估值。二是市场担忧 AI 技术会颠覆传统商业模式，且将美国软件行业的下跌逻辑套用在恒科上，质疑其创新能力，压制了科技属性估值。”李昭对《财经》表示。

此外，亦有市场观点认为字节等未上市优质科技企业对恒生科技指数有“吸血效应”。对此，李昭表示，此类“吸血”效应属于次要矛盾，不会影响恒生科技指数的长期趋势。“科技产业的发展决定资产大趋势，不能因新企业上市导致的短期资金扰动，否定企业创新能力和成长空间带来的恒科指数上涨趋势。”

在多数人看不见的角落，“乐观钱”或许已经开始了布局。Wind数据显示，3月9日，南向资金单日净买入372.13亿港元，刷新历史最高纪录。截至3月23日，恒生科技相关的ETF已经连续多个交易资金净流入，2月以来累计净流入超过350亿元（人民币）。

展望后市，光大证券研报表示，当前恒生科技指数已形成“超卖估值洼地+资金逆势抢筹+AI基本面向上+回购加码在即”的四重底部特征，短期情绪扰动已充分释放，板块风险收益比显著优化，是中长期战略配置的黄金窗口。

“短期我们提示风险，美以伊冲突引发全球范围内的滞胀担忧，美联储降息预期降温，这类地缘冲击下股票资产通常会阶段性承压。”李昭提醒，历史复盘显示，此类冲击后市场一般需要1个月至2个月的时间消化负面因素，因此短期投资恒科指数需做好风险控制。

中国银河证券表示，3月中下旬可能是市场情绪反转的重要观察窗口，解禁压力边际减弱、业绩风险充分释放后，市场有望迎来情绪修复。华泰证券研报则认为，恒生科技指数趋势反转可能还需等待。恒生科技指数估值和盈利预期的稳定可能需要时间，反弹需要更低仓位和正面刺激。关键催化剂包括内卷竞争预期见顶、消费预期修复及大厂模型应用积极进展，3月中下旬至4月初将是验证期。