2026年报季|老铺黄金年销暴增两倍：160亿存货，仅靠品牌溢价能否安然穿越金价震荡的周期？

3月26日，国际金价依旧反复震荡，最低触及4415美元/盎司。就在黄金市场经历反复震荡，“过山车"式行情的喧嚣之中，高端黄金珠宝品牌老铺黄金发布了其2025年度业绩报告，呈现出一幅与金价短期走势截然不同的图景。

报告显示，公司实现销售业绩313.75亿元，同比增长220.3%；营业收入达到273.03亿元，同比增长221.0%；净利润为48.68亿元，同比大幅增长230.5%。在黄金这一强周期性商品价格剧烈动荡之际，老铺黄金宣称其业绩增长的核心驱动力并非金价上涨，而是品牌溢价。

业绩暴增背后的高库存风险

老铺黄金2025年的业绩爆发大背景是国际金价的大幅上行，这无疑促使黄金作为资产的整体热度和保值预期提升，客观上为所有黄金珠宝品牌创造了有利的宏观环境。

老铺黄金管理层多次强调，其高增长逻辑并不仅限于金价上涨。公司创始人、董事长徐高明曾表示："老铺很大程度上摆脱了和金价的关联性。"公司解释称，业绩增长主要源于品牌影响力持续扩大所形成的市场绝对优势，带动了线上线下店铺整体营收的大幅提升。

与耀眼业绩同步飙升的，是老铺黄金的存货规模。截至2025年末，公司存货余额高达160.44亿元，较2024年末的40.88亿元激增292.5%，达到上市以来的历史最高水平。

财报解释，存货主要为原材料、半成品、制成品的大幅增加，主要是为应对春节旺季业绩增长的产品增量需求。由于同店销售高速增长，加之下半年大规模的扩店与新店拓展计划，公司需要提前增量投料以保障供应，这也导致存货周转天数由195天上升至216天。

在金价上行周期，高额存货意味着潜在的价值重估收益，但一旦金价进入下行或剧烈震荡通道，如此庞大的库存将成为沉重的成本负担和减值风险源头。这构成了市场对老铺黄金商业模式的核心关切之一。

品牌溢价策略构建护城河

面对"如何挣金价下行周期的钱"这一尖锐问题，老铺黄金在3月24日的业绩说明会上给出了明确答案：品牌溢价。

徐高明自信表示："不要认为老铺只能挣金价上行的钱，挣不到下行的钱。"他阐述，在黄金下行阶段，公司将凭借产品力、品牌力、渠道力、客服力这四大核心能力，保持市场上独一无二的销售表现。

打造一个能与国际顶级品牌对位竞争的中国本土奢侈品牌，是老铺黄金一以贯之的核心叙事。支撑其溢价能力的基础被归纳为四个方面：产品真实的消费价值与工艺；产品蕴含的文化内核与审美高度；独特且辨识度高的售后服务体系；持续迭代优化的高端渠道网络。

与其核心叙事对应的是其线下渠道布局（门店），这是溢价策略最直观的体现。

2025年，老铺黄金新增10家门店，优化及扩容9家门店。截至年末，其在全球16个城市共拥有45家直营门店，全部位于包括SKP系和万象城系在内的34家具有严格准入要求的知名高端商业中心，均毗邻国际一线奢侈品牌。

这种选址策略被管理层视为"区别于其他品牌的核心竞争力"。为支持渠道拓展与相应备货，老铺黄金在2025年通过两次配售共募集超过54亿港元资金，其中绝大部分明确用于门店拓展、优化及黄金原料储备。

产品层面，老铺黄金持续深化其"古法黄金"的护城河。2025年，公司革新古法黄金技法，推出融合足金与漆器螺钿工艺的"金胎漆器螺钿"新品，强化其"中国古法手工金器专业第一品牌"的认知。

与此同时，高价值客群成为其抵御市场波动的"压舱石"。财报显示，2025年老铺黄金新增会员26万人，总会员数达61万人，复购率为35%。更引人注目的是其单店产出效率，2025年公司同店销售同比增长161%，其中单一商场销售业绩突破30亿元，管理层称这一表现已超越部分国际一线奢侈品牌。

溢价模式面临市场现实考验

尽管老铺黄金构建了一套以品牌溢价为核心的商业逻辑，试图剥离业绩与金价波动的直接关联，但其经营的根本仍牢牢系于黄金这一特殊商品之上。这使得其宣称的"穿越周期"能力持续面临市场的现实考验。

一个直接的证据是，即便采取"一口价"模式，金价的剧烈波动依然会影响公司的毛利率。财报显示，在2025年前三季度，尽管公司已进行两次提价，但由于金价持续快速上涨，其毛利率仍下滑至约37.6%；直至10月完成第三次调价后，毛利率才重回40%以上。这揭示了其定价策略调整相对于原料价格变动的滞后性，以及成本传导并非毫无压力。

当前，黄金市场正处在一个高度不确定性的环境中。近日来金价的反弹并未消除市场的担忧，多家商业银行已密集发布贵金属交易风险提示，指出价格波动剧烈，不确定性显著上升。对于存货高达160.44亿元、且存货周转天数有所增加的老铺黄金而言，若金价趋势性下行或长期宽幅震荡，其库存管理、现金流和盈利能力都将承受巨大压力。

徐高明以2026年第一季度预计销售业绩190亿至200亿元、净利润36亿至38亿元的预测来展示品牌势能，但这一预测仍需经历市场的最终检验。

老铺黄金的商业模式高度依赖于持续维持并提升其品牌溢价。这要求其在产品创新、工艺水准、客户服务和渠道体验上不断投入并建立难以逾越的壁垒。任何在品质、设计或服务上的失误，都可能损害其精心构建的高端形象，进而动摇其溢价根基。

截至3月26日收盘，老铺黄金股价报618港元/股，市值为1090亿港元。相对于去年8月股价站上1100港元/股，现在已经下跌超40%。这也反映了投资者在看好其成长故事的同时，对其能否真正摆脱黄金周期属性所持的审慎态度。