上市后首败！茅台营收净利润双双下滑！“液体黄金”信仰崩塌？

贵州茅台，自上市以来，首次出现年度营收和净利润双双下滑。2025年全年营收1688亿，同比降1.21%，净利润823亿，同比降4.53%。

你光看这个降幅，好像也没多夸张对吧？一个点几个点的，至于吗？

至于。因为这是茅台。

这家公司从2001年上市到现在，穿越了塑化剂风波、三公消费禁令、A股无数次牛熊切换，哪怕整个白酒板块尸横遍野，它的年报永远是正增长。

最差的时候也只是增速慢一点，从来没有出现过营收净利润同时往下掉的情况。

不败金身，一夜告破。

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茅台2025年的业绩，不是所有产品一起崩的。

茅台酒，就是以飞天茅台为代表的核心产品，全年营收1465亿，同比还微增了0.39%。销量4.68万吨，也涨了0.73%。毛利率93.53%，依然是全中国最能印钞的消费品之一。

真正拖后腿的是谁？是系列酒。系列酒全年营收222亿，同比暴跌9.76%，毛利率从79.87%掉到76.11%。

茅台的基本盘没崩。崩的是那些被当成“第二增长曲线”的中端产品，以及支撑这些产品铺货的经销商渠道。

再看渠道数据就更有意思了。2025年，茅台直销渠道收入845亿，同比增长近13%；但批发代理渠道收入842亿，同比暴跌12%。

直销首次反超经销，五五开了。

过去茅台的增长逻辑是什么？说得直白一点：把酒从茅台的仓库搬到经销商的仓库，然后在财报上记一笔“我卖出去了”。

经销商拿到货之后呢？不急着卖给消费者，先囤着，等涨价，等批发价涨到比零售价还高的时候再出手，赚的是价差而不是销售利润。

这套模式在行情好的时候，所有人都赚钱，茅台完成了业绩目标，经销商赚到了炒货差价，投机客把茅台当理财产品屯着，皆大欢喜。

但这套模式有一个致命的前提：价格必须一直涨。

一旦价格不涨了，甚至开始跌了，整条链路就会瞬间反噬。

经销商囤的货卖不出去，开始亏损性抛售，批发价跌破零售价，形成价格倒挂，消费者看到价格在跌就更不着急买了，进一步加剧下跌。

2

那问题来了，茅台四季度净利润暴跌30%，到底是“扛不住了”还是“故意的”？

答案是：故意的。

12月份，茅台做了一个极其罕见的决定——全月暂停向经销商发货。注意，不是减少发货，是一整个月一瓶都不发。

同时削减非标产品配额，收缩供给，理顺渠道秩序。这就是为什么四季度数据那么难看。

从2026年开始，茅台的改革动作就更猛了。

渠道上，i茅台平台正式上架飞天茅台，每天定时投放，直接卖给消费者，绕开经销商。同时取消传统分销配额，搞“自售+经销+代售+寄售”四种模式并行，经销商不再赚差价，改赚固定佣金。

价格上，2026年3月底，飞天茅台合同价从1169涨到1269，涨了8.6%；自营零售价从1499涨到1539，涨了2.7%。

注意这个“非对称提价”，给经销商涨得多，给消费者涨得少，本质上是在压缩中间环节的利润空间，把定价权收回自己手里。

产品上，聚焦飞天茅台、茅台1935、精品茅台三个核心单品，砍掉一堆杂七杂八的非标产品。

过去茅台的产品线有多庞杂？各种年份酒、生肖酒、纪念酒，很多品种存在的意义就是给经销商搭售用的——你想拿飞天？行，先搭几箱卖不动的系列酒。现在这套玩法被一刀切掉了。

3

但话说回来，茅台的“主动手术”能不能成功，其实取决于一个更大的问题：白酒行业的底层逻辑，是不是已经变了？

答案是：变了，而且是不可逆的那种变。

过去二十年，茅台的金融属性越来越强，一瓶飞天茅台的批发价从几百块涨到两千多块，经销商囤货就能赚钱，投机客把茅台当硬通货，典当行收茅台比收黄金还积极。

整个行业的增长，很大一部分不是被“喝”出来的，而是被“炒”出来的。

但这个模式的代价是什么？真实消费被忽略了。

中国规模以上白酒产量已经连续9年下滑，2025年同比再降12.1%。

终端开瓶率不足40%，市面上流通的茅台，有超过一半不是被打开喝掉的，而是被囤着、被送着、被炒着。

当一个消费品有60%不是被消费的，你还能叫它消费品吗？它更像是一种另类资产。

白酒行业正在经历的“三重周期叠加”：政策周期收紧、产业周期过剩、世代周期更迭。三个周期同时往下走，任何一家酒企都不可能独善其身。

2025年前三季度，20家A股白酒上市公司营收合计同比降5.9%，净利润合计同比降6.93%。

五粮液前三季度营收同比降10%，净利润降近14%，十年来首次前三季度负增长，经营现金流由正转负。

连老大和老二都这样了，后面的选手就更不用说了。

所以茅台这次业绩双降，不是一个公司的问题，是整个行业“虚假繁荣”到期的总清算。过去靠“厂家压货→经销商囤货→投机客炒价”撑起来的增长神话，本质上是一个击鼓传花的游戏。

现在鼓停了，花在谁手里，谁就是最后的买单者。

茅台的选择是：与其等着鼓自己停，不如自己先把鼓砸了。

短期看，报表很难看，股价很受伤，经销商很痛苦。但长期看，如果茅台真的能完成从“金融化资产”到“消费品”的回归，从“压货经销商”到“直面消费者”的转型，它反而可能是这轮行业大洗牌中活得最好的那一个。

毕竟，93%的毛利率还在，品牌护城河还在，一年净利润800多亿的赚钱能力还在。

茅台的问题从来不是“酒不好喝了”，而是过去围绕这瓶酒建立的那套金融游戏玩不下去了。

当一瓶酒终于回归到被人打开、被人喝掉、被人在饭桌上碰杯的本来面目，这个行业才算真正触底。

至于这个过程要多久，用蔡学飞的话说：名酒基本已经见底，但反弹任重道远。

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