解读十五五政策 迎接金融黄金期（三）

全文概括：

本文焦点放在了股市、银行业以及金融政策的深入分析上。讨论首先强调了人性与理性在投资决策中的关键作用，指出投资者需克服贪婪等人性弱点，坚持价值投资原则。随后，批判了机构投资者追求高估值股票的行为，强调了政府监管的必要性。进一步探讨了做空机制的缺失对中国股市的影响及银行股权结构变化对金融政策的反应。最后，讨论了公募基金改革的重要性，旨在通过加强监管、优化薪酬制度等措施，引导基金投资向长期价值倾斜，促进市场健康发展。整体上，讨论强调了理解市场与人性、强化政策监管、推动机构改革在塑造健康金融市场环境中的核心作用。

董老师回答投资者问题

问题一：什么是人性？人性的弱点是什么？

董老师回答：

这是一个极具深度的问题。想要读懂人性，先要读懂理性，二者如同手心手背，互为关联，也是投资的核心关键，正如芒格所说，投资最重要的就是理性。

理性，是人遵循客观规律、依据道理去思考和行动的能力。而人性，恰好与之相反，是人顺着自身欲望、本能去行事。人天生自带各类欲望，大多违背客观规律，比如渴望不劳而获、谋取不合理利益，单纯追逐本能与私欲，这就是人性的本质，本质上就是人的动物性。

以资本市场为例，市场上流传着“不买泡沫，就是穷命” 的说法。泡沫膨胀阶段入局确实能短期获利，但这种收益本身违背价值规律，并不合理。部分新兴产业被资本炒作，市盈率达到数百倍甚至上千倍，完全失去上涨的合理逻辑，但在贪婪的驱使下，大量资金疯狂涌入，资产彻底泡沫化。人在欲望驱动下追逐短期暴利，正是人性的极致体现。

动物只追逐利益本身，不会分辨获取利益的方式是否合理，就像狗只会争抢骨头，不会思考来源是否正当。人和动物一样，都有趋利的本能，但人独有着明辨是非、恪守规律的理性能力。因此，人是

动物性本能与理性思维的结合体

：既有贪婪、短视、不择手段的动物本性，又拥有判断对错、遵从道理的理性思维，两种特质相互交织拉扯。

这也能解释人性的复杂，好人会犯错，坏人亦有善举，这种矛盾性才是真实的人性。即便是巴菲特这类顶级价值投资者，也坦言犯下过无数非理性错误，芒格更是长期专注研究人性的非理性，巴菲特甚至自嘲为芒格提供真实的非理性案例。

中国古语“人心惟危，道心惟微”，精准概括了这一特质：人的本能私欲危险且极易泛滥，而坚守规律、克制欲望的理性本心却十分脆弱。放纵本能、追逐私欲轻而易举，坚守理性、恪守原则却难之又难，这便是人性的核心弱点，也是人性与理性的本质关系。

问题二：在明白人性与理性之后，该如何战胜人性弱点？其根源又是什么？

董老师回答：

我结合自身经历来讲，更通俗易懂，并非自我夸耀。

上世纪 90 年代，我就职于一家国有金融证券公司，最终却满心无奈选择离职。根源在于，校园与家庭塑造的价值观，在当时的职场环境中彻底崩塌，让我深受打击。

年少初入社会时，家人和学校一直教导我：为人要诚实友善、踏实肯干，遇事挺身而出，不争抢利益、懂得奉献协作。但这套准则，在单位里完全行不通。彼时行业刚推行全电脑无纸化交易，年轻员工凭借知识优势成为核心力量，同事年龄、能力相近，但岗位资源和晋升名额十分有限。狭小的竞争环境里，同事为了上位不择手段，互相倾轧、恶意陷害，只为给自己铺路。

单位里也有品行端正的老一辈领导，多是早年支援内蒙的内地知识分子，心怀家国、甘于奉献，可惜大多只挂虚职，不参与日常管理。而掌权的中层作风混乱，职场风气乌烟瘴气，歪门邪道、投机钻营之人反而轻易获得提拔晋升。

我性格耿直，上班期间从不阿谀奉承、不算计同事、不偷懒取巧，始终踏实做事。越是辛苦棘手的工作，越是会被推给我，辛苦付出却得不到任何回报与认可。长期被排挤打压后，我彻底看清：仅凭诚实本分，根本无法获得发展，最终选择辞职。

结合这段经历，便能解答如何战胜人性的问题。人都有追逐利益的本能，很多人舍弃底线、丢掉人格，用卑劣手段换取利益，本质是将利益放在第一位，只看重结果，无视手段的对错与底线。

而我始终坚守本心，从未妥协。时至今日，我依旧不把利益放在首位，我一生奉行的核心准则，是

合理性与人格底线

。进入投资市场多年，我从不参与新股申购，只因新股定价存在不合理性；也绝不赚取泡沫行情的短期收益，违背规律与常理的钱，分文不赚。

我坦然承认，外界对我人品的负面评价，我完全认同。我自身存有不足，但始终保有自省之心，一直在修正自我、追求品行精进。

战胜人性贪欲与弱点的核心，就是确立价值排序：坚守道义、原则与合理底线，高于短期现实利益。孔子言：不义而富且贵，于我如浮云。晋商亦有古训：人中取利真君子，义内求财大丈夫。先贤与商道智慧，都在说明：格局的差距，源于价值观的不同。

人性的欲望与本能本就强大，仅凭自制力很难抗衡。

战胜人性、守住理性的根本，是构建成熟且正向的价值观体系

。筑牢价值认知，才能在欲望诱惑、利益考验面前，实现自我约束，守住本心与原则。

问题三：依据基金管理公司绩效考核指引，主动管理型基金目前银行股低配比例约10%，若后续公募基金增配银行股，会优选哪类银行股？

董老师回答：

谈及此问题，常需要参考机构投资者的行为特征，但我认为无需刻意研究公募基金的操作逻辑。

当下多数公募基金刻意规避低估值资产，扎堆布局算力、芯片等高估值科技板块。短期抱团泡沫资产能推动股价上涨，根源在于机构难以克制人性欲望，任由投机情绪主导操作。但价值规律是市场核心法则，脱离估值支撑的高估值泡沫终将破裂，一味追逐高估资产的机构，最终必然走向失败。即便没有监管干预，市场也终将向低估值安全资产回归，这是客观规律决定的必然结果。

当前监管层已察觉到市场失衡问题，出台相关政策引导机构回归沪深300 等指数基准，约束头部机构滥用定价权、盲目炒作高估板块的行为，加速市场价值回归的进程。即便政策短期效果有限，也无法逆转价值修复的大势。

真正的投资，本质是顺应价值规律与市场客观规律。2021 年白酒板块抱团泡沫顶峰时，我在 700 元卖出茅台，而顶流基金经理却持续追高将其推至 2600 元。这类从业者既无法识别潜在风险，也没有克制投机欲望的能力。泡沫行情里短期获利只是假象，泡沫破裂后必将承受巨额亏损，多数人也无法精准逃顶止损。

从宏观层面来看，放任资金爆炒高估值资产，会给国内实体经济埋下重大隐患，当前经济环境难以承受资本市场系统性风险。过往几任监管领导奉行敬畏市场的宽松监管模式，最终都因市场大幅波动引发危机。而本届监管主动出手调控市场，意在规避极端风险，引导市场良性发展。

后续市场走向无非两种结果：若监管有效扭转炒作风气，市场调整代价会相对可控；若仍任由泡沫膨胀，最终只能依靠市场硬着陆完成价值回归，届时付出的代价与发展牺牲会更大。总而言之，炒作高估的泡沫之路已是死路，唯有坚守低估值价值赛道，才是A 股市场健康发展的唯一出路。

问题四：A 股 A 型走势相关问题。有投资者提出，引入做空机制能否避免市场普遍的 A 型走势？

董老师回答：

A 股指数与多数个股频繁走出 A 型走势，是投资者普遍亏损、市场生态不健康的直接根源。A 型走势的顶端必然是极致泡沫与高风险，而完善的做空机制、专业做空机构，能够提前打压高估泡沫，从根源约束极端行情的形成。

当前 A 股做空机制近乎失效，核心原因是 2024 年 7 月相关政策禁止了转融券业务。转融券的核心是盘活大股东、机构海量存量股票，作为融券借券的主要来源；政策限制后，仅能依靠券商自有少量股票出借，可借券源不足，做空功能基本丧失。

以光线传媒为例，《哪吒》上映期间股价连续大涨催生泡沫，当时市场无充足转融券标的，缺少做空力量制衡，最终股价大幅回落，泡沫破裂。

市场长期存在片面化的错误归因：将股市问题简单归咎于大股东减持、转融券、量化交易等单一因素。即便全面限制量化、约束减持，也无法从根本上修复市场生态，这些都只是表面问题。

A 股长期畸形走势的核心本质：

掌握市场定价权的强势主体，利用定价权制造泡沫化的 A 型暴涨行情完成收割

。这类资金借极端上涨获利，行情见顶后抽身离场，留下普通投资者高位套牢，头部基金净值走势也普遍呈现典型 A 型，就是直观佐证。

三十多年来，定价权收割模式不断固化、主流化，持续破坏资本市场生态。2024 年 7 月禁止转融券，在当时市场持续下跌的熊市环境下，具备一定合理性；但市场环境早已斗转星移，当下部分板块走出疯牛行情，整体估值偏高，泡沫行情频发，却依旧沿用两年前的限制政策，缺乏动态调控的专业性与责任感。

监管调控本应因地制宜、实时调整：市场深度下跌、估值处于低位时，适度限制做空合理合规；但在结构性疯牛、高估值泡沫泛滥的当下，持续一刀切禁止转融券，不符合市场客观规律。

完善做空机制无需全面放开，可实行分类管控：低估值板块无需开放转融券，仅对高估值、泡沫化严重的板块定向放开，精准调控市场风险。

可以用防汛抗旱类比监管逻辑：干旱时期人工降雨抗旱，暴雨洪涝时就应停止增雨；当下市场泡沫丛生，却依旧锁住做空对冲工具，调控方式明显脱离现实。正视转融券的调节作用、动态优化监管政策，才是修复 A 股生态、遏制 A 型畸形走势的关键。

问题五：现有四大行分红率约 30%，此前董老师曾呼吁将其提升至 50%。有投资人提出异议，认为提高分红率会压降核心资本充足率：依据巴塞尔协议，国内商业银行核心资本充足率不得低于 7.5%，工商银行作为系统重要性银行，要求标准更高，约为 8.5%。去年财政部为四大行注资 5000 亿，补强了银行抗风险能力，市场也因此质疑，一边分红、一边融资的模式并不现实。

董老师回答：

实际上，相关约束条件已随时代环境变化发生改变。过去国有大行留存高额利润、积累资本金，是为支撑实体经济信贷扩张，具备现实必要性。但当下经济环境已经转变，国内 GDP 增速回落至 5%，社会整体资金需求同步放缓。2026 年一季度商业银行信贷增速仅 5.7%，较疫情前后两位数的增速近乎腰斩。信贷需求与放贷增速持续下行，银行无需再高比例留存利润补充资本金。

其次，加大分红契合市场导向与社会需求。工行行长公开表态，具备提升分红的调整空间，国有大行可发挥表率作用。提高股东分红，能够增加居民真实财产性收入，对经济发展具备正向作用。

从资本基本面来看，当前国有大行资本储备十分充裕，工商银行整体资本充足率接近 18%，核心一级资本充足率突破 10%，完全满足监管要求，客观上具备上调分红的基础。

银行业存在明显周期特征，行业资产质量承压阶段，需要政策兜底、补充融资进行特殊保护；而当下行业已走出资产质量恶化周期，经营基本面修复，无需过度保守管控利润。工行管理层发言具备政策导向性，并非随意表述，其释放的可上调分红的信号，也印证了大行提升分红具备政策与现实双重可行性。

杨露经理解读十五五政策迎接金融黄金期（三）

关于“解读十五五政策 迎接金融黄金期“内容分为三大板块：解读十五五政策与金融政策变化、银行业战略定位及估值修复、银行业资金结构与动态跟踪。本期核心解读第三部分，同时复盘上期银行业战略定位与估值修复核心内容。

（一）六大发展阶段

股市发展划分为六个阶段，时间跨度从建立初期至2050 年，依次为股市建立、落地运行、体系构建、建设金融强国、全面建成金融强国。当前正处于建设与建成金融强国的过渡阶段。过去三十余年夯实了股市发展基础，体系尚存诸多不完善；2026 年至 2050 年将是股市黄金发展期，市场精细化、高质量发展，长期投资回报价值凸显。

（二）上市制度迭代

早期上市采用行政审批制，优先满足央企融资需求；后续升级为核准制，由证监会主导审核、监管、批准，搭配券商保荐机制，监管责任集中于监管层。2023 年全面实行注册制，监管架构调整，上市审核权限下放至各地交易所，交易所负责企业合规、财务核查、后续交易全程监控。制度变革后，国家不再为上市企业背书，投资逻辑底层逻辑彻底改变，投资者需重点关注企业基本面与安全边际，自主把控投资风险。

（三）市场机构演化

第一阶段为庄家时代，监管体系不完善，市场依靠信息差、资金垄断操控行情；第二阶段进入机构1.0 时代，监管完善、信息透明化提升，但机构资金抱团，形成赛道炒作乱象；第三阶段为机构 2.0 时代，引入国家队长期战略资金，平衡市场非理性行为，掌控资产定价权，以价值投资为主导，开启股市长期修复行情，赋能实体经济发展。

银行是金融体系核心与经济稳增长压舱石，不可盲目试错，发展节奏稳健，整体分为五大发展阶段，与国家金融强国建设进程高度契合。

（一）行业发展模式迭代

2012 年以前，银行业依赖净利息收入，以信贷扩张为核心，依托房地产、基建拉动业务，全国性快速扩张，奠定 16 家上市大型银行的行业格局。2013 年后，城市与产业转型加速，从大规模基建扩城，转向产业培育扩产，新一线城市与省会城市群崛起，带动区域经济发展。2023 至 2024 年，长三角、京津冀、粤港澳、川渝等核心经济圈成型；后续依托十五五政策，推行全国均衡发展，结合九大核心战略城市、十大城市发展要素，因地制宜布局产业。

（二）区域经济分化带动银行差异化发展

长三角等成熟区域：基建饱和，聚焦高端产业集群升级，深耕高精尖技术产业；

九大核心战略城市：仍存在城市扩建、轨道交通完善需求，兼顾扩城与产业同步发展；

资源型城市：依托能源禀赋，产业与城市建设按需结合，采用产业、城市双向融合发展模式。

传统统一化信贷发展模式落幕，银行业进入全面分化、多元发展新阶段，不同类型银行依托区域经济、战略定位，形成专属业务模式。

国有大行

聚焦国家级重大基建、大型央企、新兴产业项目，依托长期低成本资金优势，助力军工、高端制造、造船等产业全球化出海。布局综合金融业务，加码投行、理财、保险等非信贷业务，打造国际化一流投行，拓宽盈利渠道，构筑业务护城河。

股份制银行

深耕中型企业与区域优质项目，持续优化原有核心客群；长期对标国际投行发展模式，强化投资业务布局，提升全球综合竞争力，有望跻身全球头部银行行列。

城商行

遵循不跨区、不跨业的定位，深度绑定地方政府、本土产业与区域经济，专注本地对公、零售业务。伴随区域产业崛起与城镇化深化，本地业务空间持续扩容，单一城市经济体量可对标小型国家，本土化深耕将成为城商行核心增长逻辑。

总结

未来十年至二十年，银行业告别同质化发展，国有行、股份行、城商行分工明确、定位清晰。不同银行依托自身优势与区域特色，形成差异化业务结构，均可实现稳定增长，银行业正式迈入多元化、精细化发展新周期。

接下来二十年，A 股整体将走出螺旋式震荡上行行情，市场主线将围绕银行、国央企板块展开。

今天重点讲解银行资金结构的变化与跟踪，此前董老师也提及相关内容，核心参考巴菲特接班人筛选继任者的三大核心考核标准。

第一是独立思考能力，第二是情绪稳定，具备这两项能力，便能捕捉市场错误带来的机会，精准布局低估的优质成长企业，筑牢价值投资的底层逻辑。

第三是对人性与机构行为特征的敏锐洞察力。对于投资者而言，这一点可自主选择是否深入研究。从价值规律来看，价格终将回归价值，长期持有低估优质资产，估值修复是必然结果，仅依托底层价值逻辑投资完全可行。

但若在坚守价值投资底层逻辑的基础上，深耕机构行为研究，便能看透行情修复的完整过程，辅助克服人性弱点，对投资形成锦上添花的作用。

巴菲特曾说，机会源自他人的非理性行为。延伸来看，投资机会来自市场犯错，投资收益则来自市场纠错；机会与收益的空间大小，分别取决于市场犯错和纠错的程度。理解这一逻辑，便能理性辨别市场杂音，跳出片面观点，精准判断加仓时机，坚守合理投资逻辑。

今天换一个视角，从机构行为特征与股权结构维度，分析银行板块的投资机会，暂不聚焦企业基本面，仅围绕股权结构展开解读。

抛开银行估值、成长性、基本面等已知条件，单纯从机构投资行为切入：将银行整体股本比作一块蛋糕，其股权结构可划分出多类实际无法流通的份额。

第一类是明确的

非流通股

，相关数据可直接统计调取，本身不具备流通属性。第二类是账面统计为流通股，但

实际无法自由流通

的股份：财政部、汇金等持股 5% 以上的控股股东，属于战略长期投资，十年维度内基本不会减持卖出；各类央企、国企大额持股银行的股份，同样为战略配置，无法短期频繁交易。

近两年，越来越多央国企开始增配银行资产，进一步锁定流通筹码。除此之外，地方国资、保险机构也占据大量份额：保险资金运作周期长达二十年，一旦单一银行持股比例超 5%，同样会转为长期战略持仓，短期不会退出。

综合来看，银行股本中，明文规定的非流通股、国资及保险等大额战略持仓股份，共同锁定了绝大部分筹码，市场真正可自由交易、有效流通的股本占比极低。

具体流通比例难以精准量化，受顶层规划调控影响，强行统计并不客观。但核心逻辑明确：

高度固化的股权结构、稀缺的有效流通筹码

，将成为后续银行板块估值修复的核心关键因素之一。

结合股权结构回看 2007 年，就能理解当年银行板块暴涨的核心原因。

2007 年银行股市盈率极高，以工商银行为例，峰值市盈率超五十倍，当时上市的 16 家大型银行，市盈率普遍达到四五十倍。第一，股权流通比例极低。彼时银行业多数股份无法流通，还有大量股份长期锁定不交易，看似总市值庞大，实际流通股本规模很小。

第二，银行业迎来高速发展周期。2002 至 2012 年，国内银行进入信贷高速扩张阶段，行业利润持续走高，16 家大型银行平均利润增速超 20%，仅 2007 年，行业平均净利润增速就高达 70% 至 80%。

第三，市场预期彻底反转。九十年代至 21 世纪初，外界极度看衰国内银行业，国际机构调研后判定国内银行坏账率高达六七成，濒临破产，银行估值被压至极低，这也是早期 “中国崩溃论” 的重要依据，相关论调长期在海外传播。

后期银行业亮眼的盈利数据持续兑现，叠加流通筹码稀缺，形成供需失衡。与此同时，海外资本与国内机构资金持续入场布局，彻底扭转市场悲观预期，让原本濒临破产估值的银行股，被资金持续推高，最终走出一轮超级上涨行情。

从股权结构投资层面来看，早期就已出现一类现象：个股整体股本收缩，实际流通筹码持续减少。随着市场错误定价逐步修正，资金会迎来集中买入的行情，银行板块或将成为资金抱团炒作的新标的，本质是市场情绪从极度恐惧向极度贪婪的周期性切换。

银行板块股权持续收缩调整，即便当下暂无增量资金入场，市场理性回归终将到来，届时银行估值修复会进入加速阶段。

对比前后两个阶段，底层逻辑高度一致，核心都是股权持续收缩。这一布局，是为国内经济高增长与全球化发展新阶段做铺垫。当下现代化发展逻辑已经转变，不再单一以融资为目的，而是服务于战略投资与长远发展，相关资产的战略重新配置已是必然趋势。

2020 年至今，国内银行板块股权结构发生持续且明确的调整，整体呈现国资增持、民营及中小机构退出的核心趋势，可分为三个阶段。

A 股市场中，郑州、成都农商、南京、重庆等地银行出现少量国资增持，整体规模有限，仅为雏形。同期减持主体清晰：北京银行、交通银行、成都银行、无锡、杭州、长沙等银行，遭遇社保基金小幅调仓减持；

民营企业是核心减持方

，如新华联等民营股东逐步退出银行股东行列。这一阶段增持主体统一为地方政府、地方国资及地方投资集团，资金背景实力更强。

2022 年 11 月 “中特估” 提出，叠加金融强国、市值管理、新国九条等政策落地，银行股权结构调整全面提速，覆盖范围从 A 股延伸至 H 股，增持规模大幅扩大。

A 股

：杭州、重庆、光大、浦发、中信、邮储、兴业等多家银行密集获得增持，增持方以财政部、地方财政、国资等长期战略股东为主；长沙、浙商、瑞丰等银行出现减持，民营资本、小型保险机构持续退出，大型保险机构反向增持，保险类股东完成优胜劣汰。同时，早年入驻的跨区域地方国资逐步退出，替换为本地深度绑定的强势国资股东。

H 股

：浙商、光大、青岛建行、邮储、郑州银行等获中央汇金、大型保险、地方国资增持；交通银行、民生、徽商等H 股标的，依旧以民营、小型保险机构减持为主。

三、2025 年 10 月 —2026 年 4 月：节奏放缓、趋势延续

市场下跌背景下，市场误以为国家队撤离，但公开数据显示增持逻辑并未中断，只是节奏有所放缓。A 股中光大、南京、交通银行等仍有国资增持；港股青岛、光大银行维持地方国资增持，无减持现象。仅瑞丰银行出现纯民营股东减持，重庆银行为小幅股权结构调换，新旧股东平稳更替。

股东结构全面迭代：民营→国资、中小股东→大型战略股东、小型保险→头部大型保险机构，偏向长期战略配置。

调整节奏：2023 至 2025 年高速推进，2025 年四季度后节奏放缓，但调整方向不变。

资金约束：地方财政资金有限，需等待国央企资金纳入股权投资领域，相关政策窗口尚未完全打开。

政策等待：两会及“十五五” 规划聚焦国资国企改革，后续国资股权运作、资产配置的制度细则待落地；保险资金投资新规仍有约束，配置节奏受限。

市场平衡：兼顾市场化多元属性，避免国有化过度，预留民间、海外资金参与空间；公募基金等机构配套规则不完善，市场化资金入场条件不足。

六、投资启示

当前正是银行板块布局的黄金窗口期。股权重构的战略方向已经明确，待后续政策落地、资金全面入场、市场回暖后，布局机会将大幅减少，现阶段适合结合股权变革逻辑，完成调仓、加仓与资产配置优化。

长远来看，银行市场不会只有单一国资资金，未来会形成国家队、市场化机构、全球资金共存的多元化投资格局，多机构协同是行业长期发展必然趋势。

七、市场化资金

基金行业改革并非始于2026 年，2025年就已明确推进相关改革部署。

2025 年 5 月 7 日，国务院通过高级别新闻发布会释放关键政策信号：一方面，央行支持汇金为指数基金提供充足流动性再贷款，无限度供给资金；过往汇金持仓除四大行个股外，核心配置上证 50、沪深 300 等宽基指数，长期战略持仓方向稳定，阶段性小幅调整多为短期操作或财务报表核算需求，不会改变长期布局逻辑。依托汇金实操加持、央行资金后盾的支撑，形成强有力的市场稳定机制。

紧随其后，5 月 9 日官方发布公告，明确公募基金管理人需参与上市公司治理，要求机构每年 4 月底前在官网披露上一季度上市公司投票表决情况，构建基金机构与上市公司互相监督、协同约束的机制，同时证监会、证监局层层加码，形成多级监管体系。

2025 年 10 月 31 日，公募基金业绩比较基准操作指南征求意见稿发布，设置一个月意见过渡期，11 月 29 日结束意见征集，后续逐步落地执行。政策推进节奏紧凑，配套引导举措同步跟进：11 月 25 日开展公募基金指数化投资免费培训，引导机构转向价值投资、长期投资；12 月 24 日针对私募基金，开展备案登记、法律意见书相关免费培训；2026 年 1 月 14 日，全面开展基金从业人员统一培训。整体改革节奏密集推进，持续统一行业思想、落实整改要求。

进入2026 年，公募基金改革进入高强度落地阶段。3 月 1 日，正式启动公募证券基金业绩比较基准操作细则落地实施。改革核心方向包含多项关键机制调整：实行浮动管理费模式，基金业绩跑赢基准可上调费率，跑输则下调；建立高管及核心人员基金跟投制度，拉长考核周期至三年，取代短期季度、年度考核；业绩大幅跑输基准超 10% 将触发降薪，同步延长跟投期限、提高跟投比例；严打内幕交易、市场操纵等违规行为，建立薪资追缴与终身追责机制，对违规人员过往薪酬进行追溯扣回。

新规设置过渡期安排：2026 年新发公募产品直接执行新规，存量老产品给予缓冲期，需在年底前完成整改。机构整改主要有两种路径，调整指数标的或优化持仓结构，监管层面引导机构优先调整指数配置，避免大规模调仓引发市场波动。同时对指数配置做出硬性要求，新发产品需贴合对应业绩基准风格，例如锚定沪深 300 的产品，需强制配置约 10% 银行板块，科创类指数产品则聚焦科创赛道布局。

为保障政策落地，2026 年一季度密集开展多场专项落地培训：3 月 17 日开展公募基金销售费用定价、实操细则免费解读培训；3 月 27 日线下 + 线上同步开展基金业绩比较基准准则专项解读，要求相关机构全员强制参与；4 月 9 日新增公募基金声誉风险管理专项培训，这也是公募行业发展以来首次针对性开展此类培训；4 月 10 日至 17 日，发布基金公司业绩考核专项指引，条款内容细化，从思想引导、规则解读到实操规范，层层递进推动改革全面落地。

2026 年 4 月 17 日发布《基金管理公司绩效考核管理指引》，替代 2022 年旧版规则，针对原有制度漏洞全面修订，核心原则确立

基金份额持有人利益优先

，从薪酬、考核、递延、跟投、追责多维度强监管，倒逼公募行业走向长期化、价值化发展。

1.基金从业人员薪酬由基础薪酬、绩效薪酬、福利补贴构成，要求基础薪酬与绩效薪酬保持合理比例，严禁畸高绩效薪酬。

2.杜绝依靠高额福利、津贴变相补发薪资，堵住薪酬规避监管的漏洞。

3.鼓励中长期股权激励，绑定从业人员与基金长期发展利益。

1.建立以

基金投资收益

为核心的考核机制，将净值增长率、业绩基准对比、投研能力、投资者整体盈亏、客户盈利占比等全部纳入考核。

2.拉长考核周期：

三年以上中长期考核指标占绩效比重不低于80%

。

3.分层硬性考核指标：

高管：

基金投资收益率考核占比不低于50%；主动权益类基金业绩指标占比不低于 80%，业绩基准考核占比不低于 30%。

销售高管及核心销售人员：

客户亏损指标考核占比不低于50%，产品整体客户亏损将直接影响薪资。

4.全行业需上报高管、核心业务负责人、基金经理等关键人员名单，统一纳入监管范围。

1.绩效薪酬实行

不少于三年

递延发放，杜绝短期逐利、赚快钱行为。

2.普通员工绩效递延比例不低于30%，

高管递延比例不低于40%

。

3.递延薪酬与基金收益、风控水平、业务合规深度挂钩，业绩不达标将按比例扣减。

1.高管需拿出当年绩效的30% 强制购买自家公司基金，锁定期不少于一年。

2.跟投资金配置限制：买入公募基金的资金中，股票类资产占比不得低于60%。

3.基金经理跟投要求更严格，自有资金深度绑定管理产品。

1.近三年基金业绩大幅跑输基准、且收益为负的，绩效薪酬较上一年

至少下降30%

。

2.即便基金收益为正，但大幅跑输业绩基准，依旧实施降薪；唯有超额完成基准、投资者持续盈利，绩效才可适度上调。

3.规则设计下，薪酬下跌约束强、上涨空间有限，刚性约束投资短期激进行为。

1.告别过往重规模、重管理费、轻投资者收益的模式，彻底扭转行业短期主义，依靠利益机制规范从业人员行为。

2.倒逼基金管理人转向低估值、长期持有、价值投资策略，推动行业估值修复。

3.叠加市场顶层制度完善、证券法与基金法优化，叠加中央汇金、保险等

十几万亿国家队资金

持续入市，重点布局银行等低估值板块。

4.银行板块股权结构持续优化、筹码收缩，叠加长期资金进场，行业估值修复逻辑明确，市场底层投资逻辑彻底转变。