业绩翻倍，股价腰斩！老铺黄金1800亿市值蒸发：黄金不看品牌溢价

去年最火的消费股，今年成了跌幅最大的消费股。

老铺黄金的这一年，比金价的过山车还刺激。

今年一季度，老铺黄金净利润36到38亿元，接近去年全年的70%。净利率21.8%，超过了去年任何一个季度。

所有经营指标都是历史最好。

可同一时期，它的股价从1065港元跌到不足400港元，跌了超过60%，市值从1800亿港元蒸发到不足800亿。

业绩越好，股价越跌。这不是市场犯了糊涂。

图源同花顺 2025.7-2026.6老铺黄金月线行情，盘中瞬时最高1083港元

老铺黄金的创始人叫徐高明，从机关科员辞职创业，折腾了20多年，最终靠“古法黄金”打出了名头。

他的打法跟传统黄金品牌完全不同

，不走加盟、全部自营，45家店全开在SKP、万象城、IFC这些最顶级的商场里。店里提供依云矿泉水和歌帝梵巧克力，黑金卡会员有专属VIP室，整套体验对标卡地亚和梵克雅宝。

他把黄金从一种按克计价的贵金属，做成了一种按品牌溢价定价的奢侈品。

2024年6月老铺黄金在港股上市，真正的风口在2025年。那一年国际金价持续暴涨，老铺黄金踩中了这波行情，加上密集的门店扩张和社交媒体上的品牌声量，全年营收273亿元，同比翻了两倍多。归母净利润48.68亿，同比涨了230%。

效率更惊人。全国只有45家店，平均每家店一年卖出接近10亿元。

弗若斯特沙利文的数据显示，老铺黄金在全球奢侈品集团中，中国内地单店效率和坪效都排第一。2025年中国内地市场按营收排名，它排第二，仅次于LVMH，首次超过了爱马仕，

成为前五中唯一的中国品牌

。

资本市场直接给出了奢侈品级别的估值。2025年7月，老铺黄金股价一度冲到1065港元，市盈率超过50倍。同期周大福、老凤祥这类传统黄金品牌，市盈率普遍只有10到15倍。市场相信了它的故事，老铺黄金不是一家卖黄金的，是一家中国本土的奢侈品公司。

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2026年，风向变了。金价从年内高点暴跌约25%，6月上旬现货金价失守4300美元，全年涨幅被抹平。老铺黄金的股价跌得比金价还狠，从1065港元一路走到不足400港元，市值从超过1800亿蒸发到不足800亿。

市盈率从50倍被打回12倍左右，跟传统黄金品牌没了区别。

图源网络 老铺黄金月K线图，峰值1065港元、低点356港元、巅峰PE50倍/当前PE12倍

股价崩盘暴露了两个问题。

一是消费者买老铺，买的到底是品牌还是黄金。

金价涨的时候，这个问题不需要回答，反正买什么黄金都在涨，买老铺的古法手镯既有保值属性又有审美溢价，怎么算都划算。可金价一跌，消费者的心态就变了。要不要在金价下行的时候花高价买一件含金量几十克的手镯，这笔账突然需要好好算了。花旗的调研显示，老铺黄金天猫618活动至今的表现弱于预期。消费热情跟着金价走，说明品牌溢价没有完全脱离金价的锚定。

再看溢价率的变化。

花旗指出，老铺黄金相较传统头部金饰品牌的综合溢价已经突破55%，而2024年这个数字是30%，2025年是10%。溢价率在一年内从10%飙升到55%，是因为老铺2026年2月又涨了一轮价，涨幅20%到30%，而同期金价在跌。金价跌了你还涨价，价格敏感的客户就流失了。

二是160亿的存货裸露在金价风险里。

截至2025年底，老铺黄金的存货规模从上一年的40.9亿飙到了160.4亿，翻了接近三倍。花旗调研还发现，老铺在去年11月金价历史高点附近批量采购了黄金原材料。也就是说，

它在最贵的时候囤了最多的金

。

做黄金生意的公司，正常做法是用金融工具对冲金价波动风险。可老铺黄金不是。徐高明多次公开表态，做对冲等于放弃品牌战略。他的逻辑是，老铺卖的是品牌和工艺，应该靠提高品牌溢价来消化金价波动，而不是靠金融工具避险。

金价涨的时候，这个逻辑完美成立。

2025年老铺累计提价3轮，涨幅超过50%，毛利率始终稳定在37%到40%之间。可金价掉头向下，160亿库存的风险就全部暴露了。花旗测算，高位采购的原材料用于生产后，单产品原料端的利润损耗约4%。

图源同花顺 伦敦现货黄金2026全年日线走势图，6月跌破4300美元，最大回撤近30%

一季度业绩是历史最好的，为什么股价还在跌？

净利润36到38亿，确实亮眼。可这个好是有保质期的。它好看，是因为去年高位囤的金正在以高溢价卖出去，2025年多轮提价的效果还在终端维持。

可如果金价持续在当前水平，甚至继续下行，问题就会出现。

首先是终端价格撑不撑得住。

老铺的溢价已经到了55%，是2024年的将近两倍。在金价下行、消费情绪收缩的环境里，你能不能继续让消费者花比周大福贵55%的价格买一件古法手镯？老铺已经在做“小策略调整”了，据界面新闻走访，多家门店在春节、五一、端午推出了满减优惠活动，活动周期普遍半个月以上。

一家标榜自己是奢侈品的公司，开始做满减促销，说明定价权在松动。

另一个是160亿存货的减值风险。

如果金价持续低于囤金时的成本价，这批库存就面临计提减值准备的可能。今天账上的利润，可能在未来几个季度被存货减值吃掉。市场不是在否定今天的业绩，是在提前定价明天的风险。

这就是“业绩越好股价越跌”的原因，今天的好业绩，恰恰证明了老铺对金价的依赖有多深。

金价涨的时候，这种依赖是加分；金价跌的时候，这种依赖是命门。

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老铺黄金的差异化，正在被行业复制。

这两年，周大福加速高端化转型，推出了周大福荟馆、周大福艺堂高端门店矩阵，同样配上了独立的贵宾服务区，全套复制奢侈品级别的消费体验。周生生、老凤祥也都推出了自己的古法黄金系列。

而且几个新品牌在崛起。

市面上出现了君佩黄金、琳朝珠宝、寶蘭，跟老铺并称“古法黄金四姐妹”。琳朝珠宝目前只有一家门店，靠手工工艺营造的稀缺感甚至比老铺还强，它的第二家店选在了有“全国店王”之称的南京德基广场，那里同时聚集着其他三个古法黄金品牌。

徐高明说过，抄袭模仿超越不了老铺，高端市场靠模仿等于找死。

这话有他的道理，品牌积淀不是一两年能复制的。

可当古法黄金从老铺的独家标签变成整个行业的标配，它的差异化优势就在被稀释。

更尴尬的是，如果金价持续低迷，老铺继续提价的空间也在收窄。你不能一边说卖的是工艺不是黄金，一边不停跟着金价提价。这两个说法放在一起，消费者会觉得矛盾。

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老铺黄金的故事，戳破了消费市场一个常见的幻觉。

给一件金融属性很强的商品包上品牌溢价的外衣，

在顺周期的时候看起来很性感

。品牌故事、文化叙事、高端定位、全球坪效第一，什么都说得通。资本市场愿意给50倍PE，消费者愿意排着队买，媒体愿意称它为“黄金界爱马仕”。

可逆周期一来，消费者和资本市场都会重新审视同一个问题，我到底是在为品牌付钱，还是在为黄金付钱？真正的奢侈品，比如爱马仕的铂金包、百达翡丽的鹦鹉螺，它们的价值跟原材料价格几乎脱钩，一只铂金包的皮革成本占售价不到5%。可老铺黄金的产品价值里，黄金本身占了大头。这就是品牌溢价和金融属性之间那道怎么也填不平的裂缝。

当答案是“我在为黄金付钱”的时候

，50倍PE就回到了12倍，“爱马仕”就回到了卖黄金的。金价涨的时候，那道裂缝被掩盖了；金价一跌，裂缝暴露，市场重新定价。

黄金就是黄金，再精致的包装，再动听的品牌叙事，也改变不了它的本质。

这可能是老铺黄金这场过山车给所有消费品牌上的最贵的一课，如果你的产品价值高度依赖某种大宗商品的价格，那你的品牌溢价就永远建在流沙上。涨潮的时候看起来很美，退潮的时候根基就露出来了。