美非农数据“爆冷”，加息预期降温，黄金行情强势回归

7月开局利好不断，先是美伊多哈间接谈判推进，沃什表态通胀风险降低利好催化，再有作为公布的美国6月非农就业数据爆冷，让原本9月份加息的预期迅速降温，金价止跌回升，金价直逼4200美元整数关口，黄金行情强势回归。

数据来源：iFinD，截至2026.7.3

消息面上，美国劳工统计局公布数据显示，美国6月非农就业新增5.7万人，远低于市场预期的11万人，为近4个月以来最低水平；4月和5月数据累计下修7.4万人。6月失业率意外降至4.2%，为2025年6月以来最低水平，预期为4.3%。数据公布后，交易员完全定价美联储加息将推迟至今年12月份。

中金公司最新研报指出，当前黄金或已过度定价加息预期。美联储加息仍非基准情形，黄金市场或已过度计入加息预期，年内或存回吐空间。中金宏观组认为就业消费压力和美国AI经济对融资需求的日益扩大或使美联储难以实质性转鹰，货币政策可能“名鹰实鸽”。在油价下跌进一步反映在美国短期通胀数据后，黄金市场对加息预期的定价或有望修正，届时期货市场短期资金或存回补机会。

一、今年上半年黄金行情复盘

今年上半年，纽约期货金价从5709美元/盎司的历史高点回撤至最低4046美元附近，累计最大跌幅超过29%。其核心原因在于主导定价的叙事逻辑发生了切换，当前已从"去美元化叙事"到"利率与美元回归主导。

数据来源：iFinD，截至2026.6.30

——叙事逻辑的变迁：从"去美元化叙事"到

"利率与美元回归主导"

回顾2024-2025年的黄金牛市，驱动金价持续创新高的核心逻辑是一系列"非传统因子"的共振：美联储独立性遭受质疑（政治干预货币政策的预期）、全球去美元化加速推进、地缘冲突不断升级催生避险溢价、以及各国央行史无前例的购金潮。这些因子叠加，使得黄金在利率环境并不友好的背景下依然走出了与传统框架脱锚的独立行情。

进入2026年，上述催化因素正在逐一弱化或阶段性消退：

——美联储独立性叙事失去催化效力。2025年市场担忧美联储沦为政治工具的制度不确定性曾为黄金提供额外溢价。但沃什5月上任后，特朗普公开表态支持其"完全独立"决策（Bloomberg 5/22），而沃什在6月首次FOMC会议上以全票维持利率不变、释放强硬鹰派信号回应——市场对此的解读是"Fed independence is back, and it's hawkish"。前期定价的制度性风险溢价快速回吐，这一叙事不再构成金价的催化因素。

——去美元化叙事暂时降温。美伊达成停火谅解备忘录，霍尔木兹海峡航运危机有望解除，地缘紧张大幅缓和，前期叠加在金价之上的"乱世溢价"快速回吐；

——传统定价因子重新主导。当上述非传统催化退潮后，黄金的短期定价权重新回到利率和美元手中——而这两者目前都在压制金价。美联储维持3.50%-3.75%利率不变，点阵图显示半数官员支持年内紧缩，市场已定价12月加息概率超过80%。美元指数回升至100上方，美债实际收益率维持高位，持有无息黄金的机会成本大幅上升。

简言之，2025年黄金是在"叙事溢价+央行购金"双轮驱动下脱离传统估值框架运行的；2026年则回到了"利率定价为主、央行购金托底"的经典范式。在经典范式下，高利率环境对金价产生了短期压制。

二、黄金长期上涨逻辑稳固

1、全球央行进入超级购金周期

2022年以来，全球央行始终是国际黄金市场的最大多头，我国央行已连续19个月增持黄金，在今年3月至5月金价震荡期间依然持续增持黄金，甚至在金价回调过程中加大购买力度，这本身就是一种信号。因为央行关注的从来不是未来几个月的价格涨跌，而是未来十年信用体系的变化。

世界黄金协会6月16日发布的《2026年全球央行黄金储备调研》提供了明确信号：74家受访央行中，45%表示计划在未来12个月内增持黄金，创下该调查自2018年开展以来的历史最高纪录；89%的受访者认为全球央行黄金储备总量将继续增加。过去四年，全球央行年均购金约1,000吨，是此前十年均值的两倍；2026年一季度净购金244吨，节奏不减。 更值得关注的是，WGC负责人指出"金价的下跌正在为部分央行提供入场机会"——2025年高位时多家央行表示希望等待更合适的买入时机，当前高点向下较大幅度的回撤恰好提供了这一窗口。换言之，金价越跌，央行的边际买盘越强，这或将对黄金价格形成一定支撑。

我国外汇管理局公布数据显示，截至5月末，我国央行黄金储备规模为7496万盎司，较4月末增加32万盎司，5月增持幅度创近15个月新高。今年前5个月，央行连续增持黄金，分别为4万盎司、3万盎司、16万盎司、26万盎司、32万盎司，随着国际金价不断震荡下行，央行增持力度不断加大。

数据来源：我国外汇统计局，截至2026年5月底

然而，美伊冲突爆发后部分央行开始抛售黄金。其中，土耳其央行已抛售18.66吨黄金，俄罗斯央行抛售了15.55吨黄金，央行行为的边际变化也是近期黄金价格动荡的重要因素。

资料来源:Bloomberg、招商证券

2、美国债务持续飙升

根据美国财政部最新数据，截至3月17日，美国联邦政府债务总额已突破39万亿美元，超过其国内生产总值（GDP）的120%。与此同时，美国国会预算办公室预测，2026财年联邦预算赤字为1.9万亿美元，约占GDP的5.8%。到2036年，其赤字占GDP的比重将上升至6.7%。

债务规模不断扩大，让市场开始重新审视美元资产的长期安全性。“债务周期重启，为黄金提供了长期结构性支撑。”徐闻宇称。这也是黄金价格近几年经常会出现一种看似矛盾的现象的原因。利率没有明显下降，黄金却依然保持强势。从某种意义上说，黄金价格的变化，正在成为观察全球信用体系变化的一扇窗口。

三、近日黄金市场的变化

7月1日，受美伊多哈进行间接技术性会谈及沃什发表鸽派言论影响，国际金价从3959美元的低点一度反弹至4115美元上方，单日振幅超过150美元，充分反映了市场对利率预期转向的快速定价。

花旗分析师警告及META算力出售成导火索，全球AI交易链大幅回撤，资金回流黄金。近日，花旗分析师发出警告称，如果大型云平台无法向投资者证明AI基础设施支出的回报率，可能难以维持当前高额投入。这一观点加剧了市场对AI芯片需求放缓的担忧。7月1日，Meta Platforms（META）宣布计划出售过剩算力资源，这一消息被市场解读为AI产业扩张放缓的信号，瞬间引发“小作文”式恐慌性抛售。7月1、2日，科技股连续跳水，费城半导体指数两日跌超11%，AI硬件龙头股普遍回撤10%-15%，其中闪迪跌超24%，美光科技跌16%。科技股崩盘之际，前期调整到位的黄金重回投资视野，成为资金避险港湾。

7月1日，世界黄金协会发布《2026年全球黄金市场年中展望》，明确下半年黄金处于关键"分水岭"，央行购金需求创纪录、地缘政治风险持续高企与逢低买盘形成三重底部支撑，为黄金股板块的中期逻辑提供了权威背书。

展望报告指出，在基准情景下，若宏观环境无重大变化，金价年内预计在4100美元/盎司附近交投，波动区间约±5%。但更值得关注的是上行情景：若地缘政治或经济形势恶化，或利率预期发生转变，黄金有望重拾涨势，价格可能回升至4500美元/盎司或更高水平。

报告特别强调，本轮地缘政治风险的集中爆发是多年未见的，不能因为美联储可能步入加息周期就判断黄金牛市已经结束，因为还有很多以往不存在的因素在起作用。在需求端，世界黄金协会6月发布的年度央行黄金储备调查显示，89%的储备经理预计未来12个月内全球央行黄金持有量将继续增加，45%的受访央行计划未来12个月增持黄金，这一比例创下调查以来的纪录。

与此同时，上海期货交易所黄金期货风控新规于7月2日正式落地，涨跌停幅度从17%收窄至14%，一般持仓保证金从19%降至16%，杠杆资金重新定价，国内黄金期货市场的波动性进一步放大，也间接带动了黄金股板块的交易活跃度。后续行情的持续性取决于三个关键变量：美联储9月是否实际加息、三季度美国通胀数据走向，以及全球央行购金节奏是否维持。昨天公布的非农数据大幅降温，加息预期已经推迟到12月，接下来公布的CPI数据将是短期验证的关键节点。

四、相关产品：

黄金ETF华夏（518850，联接008701/008702）密切跟踪金价走势，支持T+0交易，可作为资产配置底仓，适合稳健型投资人，一般情况可对抗通胀、分散股债风险。

黄金股ETF（159562，联接021074/021075）跟踪中证沪深港黄金产业股票指数，因金矿开采成本刚性，金价上涨带动利润增长，叠加金矿公司产量扩张，业绩增速远超金价涨幅，因此黄金股弹性显著高于金价。经过近期调整，黄金股配置性价比凸显。

2026年上半年，黄金有色板块经历深度调整，申万贵金属指数回调22%，最大回撤超49%， 山东黄金、赤峰黄金 等龙头个股较高点回撤超50%，板块悲观情绪已充分释放，做空动能基本出清。

黄金产业赛道当前处于"价格触底、预期转向、资金回补"的三重共振阶段，整体判断偏正面，但短期波动风险不可忽视。在A股成长赛道大幅回调、全球芯片股暴跌引发风险偏好收缩的背景下，黄金作为避险资产的配置价值凸显，部分从高位成长赛道流出的资金正在寻求黄金板块作为"避风港"。在供给端，全球金矿产量增长缓慢，新矿开发周期长达5至10年，现有矿山品位下降、开采成本上升，矿企的利润弹性高度依赖金价走势。

当金价从4000美元附近反弹时，金矿企业的利润弹性远大于金价本身的涨幅——金矿企业的生产成本大致在1200至1500美元/盎司区间，金价每上涨100美元，矿企的毛利增厚幅度可达5%至8%。这意味着，即使金价仅维持在当前4000美元附近的震荡区间，头部金矿企业的盈利能力也已相当可观，而若金价在下半年向4100至4500美元区间上行，矿企的盈利弹性将进一步释放。

国新证券分析指出，目前SSH黄金股票的PE-TTM仅15.56倍，分位点3.52%，指数的动态PE-TTM-Bands显示，过去5年每到16.25倍左右都会迎来反弹，目前已经触线，有修复反弹预期。全球黄金矿山综合AISC成本1500-1600美元/盎司，当前金价远高于开采成本，国内头部黄金矿企盈利稳定性强。即便现货短期波动，企业仍可维持稳健利润，股价缺乏持续下跌基础。 值得注意的是，黄金ETF华夏和黄金股ETF华夏管理费加托管费合计0.2%的费率在同类产品中处于最低水平，助力投资人以更低成本参与黄金行情。

数据来源：iFinD，券商研报、华夏基金等，投资者在证券交易所像买卖股票一样交易该ETF，主要成本是券商交易佣金和基金运作费用（黄金ETF及黄金股ETF管理费0.15%/年，托管费0.05%/年，均从基金资产中扣除），本产品一级市场申购/赎回费率