金价大跌下，股价跌去七成的老铺黄金依然逆势涨价，是谁在买它

涨价叠加金价大跌，不再排队的老铺黄金正经历阵痛期。图源：视觉中国

“金价每克都跌了400多了，老铺黄金还不降价吗？”

在社交媒体上，有消费者发问，这正是老铺黄金当下面临的尴尬局面。

在今年1月站上1250元/克的历史高点创下26%的历史涨幅后，金价急跌，到7月17日报收873元/克。不仅已回吐年内全部涨幅，更是跌至相当于去年9月末的水平。周大福金饰挂牌价较高点更是下调超450元/克。

备受SKP贵妇们追捧的老铺黄金，在2025年三次涨价的基础上，今年2月末启动了历次最大的涨价幅度，多款热门产品调价后单价相当于2600元/克。而随着金价下跌，老铺黄金与其他金饰品牌的价差进一步扩大，较同期周大福挂牌金价贵1400元/克左右。

市场怀疑，老铺黄金标榜的古法工艺和高端定位，能否撑起如此高昂的溢价水平？

在资本市场上，老铺黄金也从一年前的新消费宠儿到如今风光不再。其股价下跌近七成，市值较去年7月的高点已蒸发超1200亿港元。

逆势涨价，“价格敏感型”顾客不买了

金价大跌，购金的消费者又重新挤满了柜台。一位山西太原的消费者介绍，趁着当地金店挂牌价跌至999元/克，她为自己和宝宝各购入了一只金手镯。“金价超过1000块的话我着实下不去手。”

在她看来，买金饰相当于存钱，和她一样趁金价下跌“补货”的消费者不在少数。

相较之下，年初北京SKP店排队长达9小时的老铺黄金略显失落，在周末的热门时段，老铺黄金虽然仍需排队，但不到十分钟左右就能进店。

这种差异，源于老铺黄金与行业截然不同的定价模式。在我国，黄金零售行业大多采取“门店金价x克重+工费”的模式，门店金价挂钩上海黄金交易所挂牌金价为基础调整。这种定价模式在消费者心目中根深蒂固。

而老铺从创立之初就采取“一口价”的固定价格销售模式，不轻易随金价的小幅波动而调整。在其工艺、购物环境和体验的加持下，老铺黄金产品单价较其他金饰品牌高出一大截，但作为以足金为主要原材料的珠宝品牌，大多数消费者仍不免根据饰品重量换算成每克单价进行比较。

今年2月28日，老铺黄金进行了今年首次调价，涨价幅度达20%-30%，这也是老铺黄金近年来涨幅最大的一次调价。

在此之前，得益于金价大涨和老铺涨价在即的双重刺激，消费者挤爆老铺黄金，并贡献了堪称炸裂的一季度业绩。老铺黄金披露，其今年一季度预计营收预计在165亿-175亿元，净利润在36亿元至38亿元。相当于今年一季度已赚到了去年三个季度才能赚的钱。

有消费者指出，在今年1月份时，她看中的周大福产品一度报价1700元/克，这还不包括工费。同期老铺黄金因为还未调价，素金款价格在1500元/克左右，镶钻款在1800元/克左右，叠加老铺的品牌效应、购物体验等，十分有吸引力，这也是她愿意排队数小时也要抢购老铺的理由。

但涨价后的消费真空期叠加金价大跌，老铺黄金的二季度难言乐观。

花旗指出，由于2月涨价后金价走软，老铺黄金相对于传统金饰商的溢价已超过55%，高于2024年前约30%及2025年约10%的水平。高溢价将导致价格敏感型客户流失。

金价急跌后，周大福紧急撤回了涨价计划。而此前已经官宣涨价的老铺黄金“骑虎难下”。相较于当前周大福在1230元/克左右的挂牌价，老铺多数产品的定价换算后相当于2600元/克，溢价水平令人咋舌。

今年以来，老铺黄金在澳门巴黎人、上海IFC、上海新天地等高端商场的拓店行动仍在持续。但花旗指出，预计SKP及天猫两个主要渠道销售额从以往约30%下降至约20%，其下滑未能完全被2025年下半年开设的新大店销售所抵消。

高盛追踪的数据也显示，老铺黄金天猫旗舰店第二季度销售同比大跌63%，扭转首季155%的强劲增长。主要受累于618购物节的高基数及线下渠道摊薄效应。相对价格敏感的客户需求（包括转售商需求）去年贡献高基数，预期今年将相对疲弱。

老铺客户不太在乎“性价比”

2024年6月28日，老铺黄金正式登陆港交所，此时金价正处于为期三年多的超级上升行情中，居民黄金消费、投资需求爆发。

通过只进驻SKP、上海恒隆等高端商场，与爱马仕、LV等奢侈品做邻居，叠加古法工艺、媲美奢侈品销售的服务体系，老铺黄金成功将金饰卖出了远高于传统金饰品牌的价格，并分流了不少梵克雅宝、卡地亚、蒂芙尼等奢侈品珠宝品牌的客户。

金价上行周期中，老铺黄金提供了一个看似完美的商业模型。

金价上涨为老铺黄金每年2-3次的涨价奠定了基础，“早买早享受”、“早买早增值”的心态刺激SKP贵妇们为老铺高溢价的金饰持续下单，自2023年以来，老铺黄金的营业收入增速分别达146%、168%、221%，净利润增幅更是分别高达340%、254%、230%。

（五年间，老铺黄金净利润从不到周大福的1/50，到如今过半，增势迅猛。据财报数据制图）

持续高速增长的业绩兑现带动资本市场的追捧，将老铺黄金股价推至1108港元/股、市值超1800亿港元的高位。巅峰时期，成立仅16年的老铺黄金比创立96年的周大福市值还高出400亿港元。

春风得意之际，老铺黄金创始人徐高明多次强调，老铺黄金已经摆脱了跟国际金价的关联性，摆脱了对黄金材质价值产生溢价的依赖。

对于金价下跌可能带来的负面影响，徐高明在2025年度业绩会上更是表示，老铺既有很高比例的高端客户群体，又有很多对质价比看重的客群，唯独没有太在乎“性价比”的。高端品牌会形成文化溢价、工艺溢价、审美溢价，这种溢价某种程度上与性价比是相悖的。

言下之意，老铺黄金的客户愿意为其支付高溢价。

徐高明或许并未预料到，这次金价下跌，并未像过去三年多次发生过的那样快速反弹。在业绩会上他曾强调，“我笃定黄金今年不可能再掉下去，就算掉也是阶段性的。”

金价当前下行已近6个月。这是老铺上市以来遇到的第一个如此漫长且剧烈的金价下行期。

资本市场上，老铺股价走势仍然与国际金价走势高度关联，尤其在今年1月末后，老铺黄金的股价与国际金价出现了相似的下跌轨迹。

（老铺黄金股价走势与国际金价走势对比；据Wind数据制图）

而随着老铺黄金市值蒸发近2/3，周大福重回黄金珠宝市值一哥宝座，当前市值1166亿港元比老铺黄金高出500多亿港元。

5月20日，徐高明之子徐东波斥资1.66亿港元增持老铺黄金股份，以真金白银向公司表白。其增持成本为494.5港元/股。不过该举措尚未挽回投资者信心，7月17日350港元/股收盘价与增持价相比，已下跌29%。

新品开始偷偷降价？

老铺黄金亟需向资本市场证明，其是否有充足的韧性应对金价下行周期，守住自己的溢价话语权。

作为少数定位高端且以足金作为主要材料的品牌。更高的保值性是过去三年间老铺黄金分流奢侈品珠宝品牌客户的重要原因之一。而梵克雅宝、蒂芙尼等国际奢侈品珠宝通常采用K金、钻石等作为主要材料。

但有消费者指出，金价行情十分透明，顾客不可避免将老铺定价与市场金价相比较。而卡地亚、梵克雅宝等珠宝品牌不标注克重，尽管其单价达到3800元/克的高位，但顾客从不会以克重单价衡量其定价。在金价下行期，足金材质的特点又会成为老铺黄金高溢价的掣肘。

徐高明称，老铺黄金经历过金价下行期且平稳度过。“不要以为老铺只能挣金价上行的钱，挣不到下行的钱。”

今时不同往日。在此前的金价下行期，老铺黄金的年营收还不到10亿元，净利润也不到1亿元。如今其营收超270亿元、净利润超过48亿元，规模意味着管理难度的提升。

金价波动也较此前更为剧烈。以2023年末为例，当时周大福挂牌金价为624元/克，同期老铺的足金产品平均售价为729元/克，足金镶嵌产品平均售价为1043元/克，老铺黄金的溢价水平在100元/克-420元/克。而当前，老铺黄金与周大福的差价已扩大到1400元/克的水平。老铺黄金凭什么让SKP贵妇们接受如此高的溢价水平？

显然，老铺黄金无法大范围降价，否则将破坏其长期打造的高端定位，也会破坏SKP贵妇们的信任。但如果金价下行或在当前价位持续，老铺无法对业绩大幅下滑无动于衷。

应对金价下行的方案已经在测试中。中信建投提到，老铺黄金推出新品新定价，5月底上新的粉色蓝宝石十字架吊坠项链，较同重量同款式的蓝色蓝宝石款定价约低20%，取得了较好的销售效果。对高客的优惠力度进一步加大，例如在个别门店在满千减百的商场活动同时，部分产品可以叠加金卡以上会员95折的方式加大优惠力度，到手价不低于82折水平。

老铺黄金天猫旗舰店商品信息显示，某新款福珠手链换算成克重价在2150元/克左右，相较当前多款产品2600元/克的价格优惠不少。而在老铺重装新开的上海新天地门店，在开业优惠的吸引下，消费者排队2小时才能进店的场景再次上演。

但高盛也提醒，新品新定价及折扣叠加的举措，短期对需求有正面影响，但如果此类定价策略进一步扩大，需要关注客户对品牌定位的观感。

短期来看，能立竿见影拯救老铺黄金业绩和股价的，莫过于金价重新大涨。但第二季度的极端不利形势，正好可以测试老铺核心客户所产生的业务规模及盈利能力。

尽管投行纷纷下调老铺黄金的目标价，但多家大行表示其估值已具备吸引力。

瑞银认为，今年1月末以来，老铺黄金的股价跌幅远超金价跌幅，销售压力已被充分定价，但毛利率上行潜力尚未被市场充分认识。

花旗则表示，2027年预测市盈率为10倍，股息率达7.4%。在近期的金价回落中，老铺已经遭到超卖。

来源 腾讯新闻