黄金风向变了？要有心理准备，下个月金价或走出2015年的相似行情

金价近期为何再度掀起波澜？下个月的议息会议，会不会成为重演2015年那种情绪剧烈翻转的关键节点？

要回答这些问题，先要把最近一波金价上涨的逻辑梳理清楚，看看到底是哪些力量在推动，又有哪些风险在酝酿。近期金价出现了一波比较明显的上涨，这与美国的经济数据有一定关系。

最近公布的非农数据表现超预期地差，7月份出现了单月负增长，这是自2月份单月新增非农减少15.6万以来的最差表现。今年7月新增非农减少2.3万，远低于市场预期。

市场预期约在8万左右，8万也是考虑了季节性因素后的平均水平，实际数据甚至低于市场预测的下限。可以看到，目前市场的预测数据，无论是对美联储的预测还是对非农数据的预测，偏差都变得越来越大。

一方面，美联储取消前瞻指引之后，市场可能还需要一个重新适应的过程，特别是美国的投资机构，还在拿过去的点阵图和一些发言里的关键词，像量化交易一样对加息进行定价，因此往往出现较大偏差。非农数据方面，则更多是劳工统计局数据统计质量的问题。

不仅是7月份的新增非农就业出现负增长，5月和6月的数据也遭到下修。非农数据通常会在下一个月对上一个月的数据进行一修，再过一个月进行二修，二修之后基本不再变动。

到第二年3月，还会对整个非农的统计口径进行一次大调整，因此第二年3月的修正幅度往往更大。5月份下修6.6万，6月份下修3.7万，两个月合计下修10.3万。

这就把此前认为美国就业正在好转、经济正在明显复苏的声音彻底消灭了。7月份非农新增就业转负，有几个原因。第一个是季节性因素。

每年7月以后进入暑假，公立教育系统的就业人数都会出现下滑。这与美国的教育体系有关，一些老师并非全职，具有兼职性质。

非农就业按两周一统计，统计工资单情况。到了暑假，一些教师就没有工资可拿。

比如美国公立大学中的教师助理（TA），上下学期需要教学生，暑假就不教了；美国的暑假很长，有些学校还有小学期，如果不教学生，这段时间教学工资就停了。

所以有的老师暑假去度假，或者到其他地方，比如去国外开设暑期小学期，以增加收入。这就是美国教育的特点：一放假，一部分教师的收入也会减少。

因此7月、8月由于放暑假，地方政府就业中的教育相关就业减少了5万。第二个原因是世界杯。随着决赛结束，世界杯的脉冲效应消退。

一方面影响了美伊关系——世界杯一结束美伊就开打；另一方面也影响了非农就业。7月份与世界杯相关的就业出现明显下滑，直接影响是休闲与餐旅行业新增就业减少4万，对7月非农就业形成直接拖累。

而5月份世界杯开始前，休闲餐旅行业增加了7万就业，甚至还拉动了场馆建设以及地方政府就业中的安保等相关就业。因此5、6月份非农就业表现较好，确实与世界杯有关。

世界杯一结束，这些相关就业就出现明显下滑。从其他地区也能看出世界杯对短期就业的带动非常明显。

今年的世界杯不仅在美国举办，加拿大和墨西哥也是共同举办国。加拿大5至7月的非农就业因世界杯出现了近年来的最大增幅，三个月累计增长18.1万。

由于加拿大总人口比美国少很多，这三个月的新增就业加起来与美国水平基本相当，可见世界杯对加拿大这样的中等强国经济体拉动更为明显。

但加拿大经济其实并没有受到世界杯的显著带动，反而在去年四季度和今年一季度连续两个季度实际GDP增速为负，去年四季度为-0.6%，今年一季度为-0.1%，从技术性角度看已经衰退。但由于世界杯的原因，其非农就业表现非常好。

因此,如果仅从5到7月的就业情况来看，很难得出"就业好所以经济好"的结论，其更多受到短期因素的影响。往常暑期美国人也会进行全家长途旅行，孩子放假，父母也会休年假，带着孩子进行国内长途旅行。

所以尽管教师就业下降，但休闲餐旅行业的就业往往受益于暑期出行而提升，美国航空业也通常受益于暑期出行。但今年即便世界杯消退确实对休闲餐旅行业产生了影响，暑期效应也没有体现在餐旅和休闲的升温上。

这说明美国经济，至少从消费端看，确实在降温。没有了世界杯，也就没有了其他支撑。

7月份零售行业就业也出现负增长，新增就业下降1.9万人，也与消费相关。这两者说明的是同一个问题：在高利率和通胀相对维持较高水平下，工资增速并未上涨，实际购买力下滑。

在这样的情况下，美国人特别是普通老百姓，如今可能被迫减少了一些不必要的消费，比如一些服务消费和长途出行。第二块，新增就业下滑较快的还反映在金融行业。

7月金融行业新增就业又减少1.4万人。从2025年5月以来，金融行业就业持续减少，累计减少12.1万人。

这里有两个原因，都与AI有关。一个是AI引发的裁员，另一个是AI投资旺盛推高了实际利率，实际利率走高后，贷款需求走弱，无论是消费贷、车贷还是房贷，都受到了AI融资的挤出，进而影响了金融行业从业人员的生存。

谈到AI裁员，最直接观察到的还是银行业。AI对就业影响最大的主要在IT行业，特别是程序员，因为程序员工作内容相对流程化，且有大量精准数据，能形成闭环：对AI Agent的训练拥有高质量、大量的数据，可以提高Agent执行任务的准确性。

其次，程序员工作不需要与人过多沟通，也不需要承担太多责任，最大的责任就是发现bug并解决。因此程序员在AI就业冲击中受到最大冲击。

其次就是银行，因为银行也存在类似情况。银行有一些职业不需要与人沟通，或者与人沟通的质量并不高。

比如客户代表，更多是接电话回答常规问题，这些其实已经大量被AI取代。第二是银行的信贷审批或对公部门，一些对公客户经理本质上也是处理文本、处理数据，也受到较大冲击。

过去对公客户经理审批贷款需要自己看材料，现在把材料交给Agent，Agent就可以给出结论：能否给贷款、能给多少、利息是多少、有无优惠，Agent可以通过大量数据关联很快得出结论，且比人类给出得更快，质量更高。

因此银行的客户经理、信贷专员等岗位实际上在持续减少。从非农数据中可以看到，一些行业受到了AI的影响。

金融行业既有裁员的影响，也有实际利率走高挤出信贷需求，导致金融行业贷款数量下降，进而影响新增就业。整体来看，美国经济从数据表现来说并不理想。

今年一季度美国经济增速为2.1%，二季度降至1.5%。以往来看，美国经济2%是一个比较下限的水平，1.5%其实是降温的体现，3%才算比较热。

当然，如今AI的投资量非常大，增速非常快，对经济造成了很大影响。其真正有增量的部分可能没有就业，就业失去的地方对经济的影响又不像以前那么大。

因此即便看到非农数据走差，也不代表美国经济一定衰退，只能说没有AI那部分可能衰退了。但从GDP总读数看，AI投资至少还能顶住，GDP不会表现太差。

如果将来AI生产率提升了，GDP还可能重新起来，但这个问题就要留给AI了，并不是从非农数据中就能读出的结果。以上因素叠加在一起——油价回落、通胀预期回落、非农数据超预期负增长、工资增速走弱——整体上都给黄金反弹创造了有利条件。

黄金在今年最高点出现在2月底，当时美伊战争开打；实际上1月28日已经创造了历史大顶，2月底出现了双头。之后就是泡沫破灭，一直到6月下旬，黄金跌破4000美元/盎司。

低点出现在6月30日，当时黄金价格已跌至3955美元/盎司。从3月份以来，黄金进入下行趋势，走入熊市。看图形基本就是一个下行通道。

整个7月份黄金价格都在4000美元附近上下震荡摸底，有时是3960，有时是4100附近。从7月底8月初开始，有几件事情发生：一是美伊在升级之后出现降级，油价出现回落；

二是小非农ADP就业数据已经变得非常难看，大非农数据出来后进一步爆雷，对黄金形成了第二道推动。再加上之前一些利空因素正在逐渐消化，比如7月议息会议解除了立刻加息的预期。

这些叠加在一起，黄金出现了突破。先是突破4200，突破4200之后基本把50日均线也突破了；50日均线决定着是否还在下行通道中。

非农数据出来后突破4300，COMEX新期货价格甚至突破4400。这就是这几天黄金价格的变化。加息概率也在走低。

议息会议开完后，市场对9月加息不再那么坚定，9月加息概率从55%回落到40%，维持利率不变的概率升至60%。也就是说市场基准情形发生了变化，从大概率加息变成大概率不加息、按兵不动。

到年底的累计加息幅度从32BP下修到28BP，从加息一次多变成可能加一次左右。宋雪涛认为加息概率可能还会进一步回落。

市场的学习效应还是较慢：6月议息会议开完后，居然认为要加息，到7月发现美联储主席原来是个鸽派，前面在糊弄，因此需要重新下修。回顾历史，2024年和2025年的实际利率基本都是下行过程。

2024年实际利率中枢从2%以上逐渐回落至1.9附近，2024年下半年特别是年底，市场开始计价降息预期。当时美国前总统正处于跟继任者交接的竞选过程中，美联储主席一次性降息50BP，这也是新任总统特别恨美联储主席的一个原因。

2025年全年实际利率震荡下行，从2024年年末的1.9附近下降至1.25附近。这也是2025年黄金走出大牛市的原因，主要因为降息预期持续发酵、实际利率持续回落。

对应的就是黄金价格上涨，以对冲AI泡沫。最近投机资金基本已经离场。黄金经过长达五六个月的回调，多头基本达到了历史低位水平。

目前来看，今年下半年加息是不可能的，降息可能不。至于降息可不可能，还要看接下来的通胀数据和非农数据。

毕竟联储里有一些委员嘴巴很硬——就是看通胀，如果通胀还是3开头的，就要加息，晚加不如早加。只有通胀数据回落，这些联储委员才可能闭嘴。

第二看非农数据。现在不仅世界杯结束了、非农数据在走弱，接下来几个月因消费原因，可能会有更多非农数据表现不及预期，这可能又会给联储进一步降息的预期，甚至让市场本身产生一些降息交易。

这些对黄金而言，如果再往后走是有机会的：靠实际利率回落、靠美元走弱、靠降息预期回归，黄金价格可能进一步修复。比如现在在4300、4400，技术性位置估计在4500左右；如果再往上走，就需要降息预期回归，可能走到4500以上；

要突破5000，就不得不重新看AI了——AI必须产生一个泡沫论的叙事，重新开始担忧AI投资过度、AI科技企业、云大厂的资本回报不够，产生投资过度、回报不足的担忧，美元信用进一步走弱，那时黄金才会真正出现反转，真正重新回到之前的5000以上甚至创新高。

否则，黄金至少目前为止只是反弹——是一个技术性反弹，叠加美元走弱、实际利率走低和加息预期回落所带来的行情。对下半年的黄金而言，它依然有配置价值，底部有央行在托着，但往上走需要一个时间的强催化：

这就是对黄金现阶段的看法。顺着这一判断望向眼前，杰克逊霍尔的木屋里，新任美联储主席沃什明晚八点半将开口讲话，全球黄金交易员正屏息以待。

8月27日纽约现货金收在4606美元附近，8月单月涨幅超14%，为1999年9月以来最猛。回到最扎心的问题——下月9月议息会议，金价会不会重演2015年那种断崖式跳水？

看法分两层：其一，单日崩盘式的至暗时刻很难重演，因为央行买盘、40万亿美债的信用裂缝、以及空头仓位已经洗到骨头的仓单结构，三面盾牌足够厚；

其二，两三百美元级别的深度回吐概率相当不低，尤其是沃什若给出"通胀不达标就继续行动"的措辞，4400美元一线的支撑必定要经受一次真枪实弹的考验。沃什本人就是最大的X因素。

他不是学者派，是投行出身、曾任小布什幕僚的政治型央行家，2010年公开反对QE2。历史押着相似的韵脚，但脚下的地基已经换了一层：40万亿美债的裂缝、连续二十个月的央行买单、洗到骨头的空头仓单，这三张牌决定了这一次不会是2015年的简单复制。

风浪越大，越要看清脚下的锚；9月钟声将至，能不能听懂市场真正的底语，就看沃什明晚这一嗓子和9月17日那份点阵图了。