“乱世”新纪元，拥抱“新黄金”

“新黄金”系列一：从老黄金到新黄金

核心预期差｜新黄金的配置逻辑，对石油美元结局的依赖更低。市场通常把地缘冲突与黄金上涨联系起来。我们在报告中进一步提出，石油美元体系的强化或弱化，可能改变“老黄金”的方向，却均可能为中国央企红利提供配置理由。“新黄金”的相对确定性，来自对两种情景的分别推演。

逻辑展开｜石油美元强化看实物安全，弱化看人民币资产重估。若美国维持甚至强化中东影响力，美元信用修复可能压制黄金，但报告推演其后续地缘扩张仍可能增加不确定性，凸显中国资产的实物安全价值。若美国中东影响力下降，石油美元受挫，黄金可受益于美元信用弱化，中国央企红利则可能受益于全球资本再平衡和人民币资产重估。两条路径的传导机制不同，均指向对中国安全资产的关注。

核心预期差｜央企长期重估，还需要降低持有过程中的波动成本。市场往往把国企重估理解为低估值修复。我们在报告中提出，国企重估回答资产是否值得配置，特色稳市进一步改善长期持有条件。经营质量与资本市场稳定性共同提升，才能让高分红央企更好承接长钱。

逻辑展开｜基本面改善抬升价值，稳市机制压降风险折价。央企考核更加重视资本回报、现金流和经营质量，推动商业模式优化、价值发现与存量资产盘活。与此同时，稳市机制常态化有望改善流动性预期、降低极端波动风险，减少核心资产的波动与流动性折价。高股息的吸引力由此更容易转化为可持续持有的绝对收益，形成长期重估基础。

核心预期差｜外资低配中国，可能蕴含长期再平衡空间。市场更多关注外资围绕科技与经济周期的短期交易。我们在报告中从全球长期资金出发，发现其中国权益配置在横向比较和历史维度均偏低，与中国的经济体量及产业地位存在差距。若投资便利性与安全属性获得认可，配置修复可能从回补低配进一步走向超配。

逻辑展开｜低仓位提供空间，制度与资产变化决定资金能否进入。报告对代表性机构的测算显示，中国股票占样本养老金权益资产约1.34%，占样本主权基金权益资产约3%。这些是样本估算，不能直接代表全球总体仓位。跨境投资渠道、汇率预期、央企治理和市场稳定性改善，有望共同降低外资长期配置障碍；中国资产的实物安全价值，则可能带来科技叙事之外的新吸引力。

核心预期差｜全球长钱已有红利配置，中国红利仍有进入核心组合的空间。市场常把中国红利的吸引力归结为股息较高。我们在报告中强调，更值得关注的是海外长期资金在全球红利与中国红利之间的配置差异，以及中国央企从防御交易标的向长期核心底仓转变的可能。

逻辑展开｜股息优势叠加安全属性，改善长期持有价值。以三家海外养老金为样本，将持仓与两类高股息指数的前十大成分股匹配，测得全球红利核心持仓占权益资产均值约2.47%，中国红利约0.20%。该口径呈现核心持仓差异，并非全部红利仓位。银行、公用事业、通信运营的现金流和分红基础，叠加治理、跨境可投性与稳市机制改善，为中国红利承接长钱提供条件。

核心预期差｜避险资产的标准，正延伸至实体供给的可靠性。市场习惯依靠货币信用、金融流动性与历史表现识别安全资产。我们在报告中提出，地缘冲突可能直接冲击能源、矿产和运输供应，仅有金融优势未必足以抵御风险。产业链完整性、关键资源保障与战略自主能力，可能成为新的安全溢价来源。

逻辑展开｜资源不可替代性与供给刚性，提升上游央国企配置价值。能源和工业金属是生产必需品，新增供给往往需要较长周期，战略储备与军备需求又可能强化供需约束。中国上游资源央国企依托资源禀赋、产业体系和经营基础，有望兼具实物安全与现金流价值。报告据此关注工业金属、煤炭、原油，以及电力、交通运输等方向，强调资源保障能力与持续分红的结合。

>>风险提示

央国企改革与经营改善不及预期；稳市效果及风险折价变化不及预期；外部冲击与长钱承接受限。

以上内容为部分要点精选

如需报告全文或数据底稿，请联系团队成员或对口销售

固定布局

工具条上设置固定宽高

背景可以设置被包含

可以完美对齐背景图和文字

以及制作自己的模板

点击报告标题直达↓

【浙商宏观||李超】如何实现中等发达国家的增长目标？

【浙商宏观||李超】如何完善国家创新体系？

【浙商宏观||李超】如何保持制造业合理比重？

【浙商宏观||李超】如何提高“居民消费率”

【浙商宏观||李超】如何理解“统一大市场”

【浙商宏观||李超】如何理解房地产发展新模式？

（滑动查看历史报告）

[3] 居民存款搬家系列报告

【浙商宏观||李超】居民存款搬家启示录：为什么搬？怎么搬？

【浙商宏观||李超】居民存款能否成为牛市推动力？

本公众号为浙商证券宏观团队设立。本公众号不是浙商证券宏观团队研究报告的发布平台，所载的资料均摘自浙商证券研究所已发布的研究报告或对报告的后续解读，内容仅供浙商证券研究所客户参考使用，其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，使用本公众号内容应当寻求专业投资顾问的指导和解读，浙商证券不因任何订阅本公众号的行为而视其为浙商证券的客户。

本公众号所载的资料、工具、意见、信息及推测仅提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，浙商证券及相关研究团队不就本公众号推送的内容对最终操作建议做出任何担保。任何订阅人不应凭借本公众号推送信息进行具体操作，订阅人应自主作出投资决策并自行承担所有投资风险。在任何情况下，浙商证券及相关研究团队不对任何人因使用本公众号推送信息所引起的任何损失承担任何责任。市场有风险，投资需谨慎。

廉洁从业申明：

我司及业务合作方在开展证券业务及相关活动中，应恪守国家法律法规和廉洁自律的规定，遵守相关行业准则，遵守社会公德、商业道德、职业道德和行为规范，公平竞争，合规经营，忠实勤勉，诚实守信，不直接或者间接向他人输送不正当利益或者谋取不正当利益。