黄金猴市：特朗普TACO交易重演

3月25日，受美伊冲突缓和影响，金价延续走强，COMEX黄金期货价格直线拉升突破4600美元，结束此前连续十个交易日下跌趋势，熟悉的黄金行情又回来了？

消息面上，美伊局势释放多重复杂信号。美媒报道双方或最快周四开启高级别和谈，特朗普称正与伊朗谈判，对方已同意“永不拥有核武”，并提出15点和谈方案，包括拆除核能力、解除制裁等条款。但与此同时，美国继续向中东部署第82空降师部队，双方和谈前景仍存变数。

国信期货分析指出，短期来看，地缘消息反复，美伊和谈前景不明，宏观政策预期分歧加大，市场难以形成一致方向，贵金属波动加剧，交易难度显著上升，预计金银将维持高波动震荡格局。

进入2026年3月，美伊冲突爆发以来，原本被大家视为“稳健避险”的黄金市场，彻底走出了一波让人捉摸不透的剧烈震荡行情，“黄金猴市”这个词也随之在社交平台火出了圈，精准戳中了当下投资者的心态——“金价这是把我们当猴耍！

图：黄金2026年以来行情走势

数据来源：iFinD，2026.3.25

这波行情的跌宕起伏，堪称近年来罕见。就在3月2日，美伊冲突爆发，黄金期货价格还一度冲到了5434美元/盎司的阶段新高后，短短30小时内跌近8%，之后便陷入了震荡走低的状态，3月23日盘中，COMEX黄金期货价格一度跌至4100美元，较月初高位最大回撤超24%，布伦特油价飙升至114美元/桶，由于特朗普TACO交易，释放美伊谈判利好消息后，金价止跌连续反弹。

一、特朗普此前屡次TACO交易

TACO（Trump Always Chickens Out，特朗普总是退缩）

特指特朗普政府在政策中反复无常、先强硬威胁后妥协退缩的行为模式而引发的市场交易策略，其核心策略均为“升级以求降级”，即先释放极端威胁信号施压，再在市场压力、外交斡旋等因素影响下，提供“退出通道”，最终实现可包装为“胜利”的妥协，多次引发全球市场剧烈波动。在特朗普再度执政的第一年，"TACO交易"就已深入人心。

（1）2025年4月对华关税战

2025年4月，特朗普宣布将对中国加征100%关税，此举引发全球股债汇市场剧烈波动，全球风险偏好下降。但随后特朗普多次延期关税实施，其威胁的100%关税水平实际难以承担且失去了经济学意义，更像是谈判前的极限施压手段。

此外，2025年5月至9月，四轮会谈前均出现制裁升级后缓和的TACO逻辑：会谈前特朗普政府先升级制裁，包括围绕昇腾的制裁、科技实体清单制裁等，引发市场恐慌，避险情绪升温带动金价小幅上涨，原油等风险资产价格承压；会谈临近或制裁升级后不久，特朗普政府态度缓和，释放谈判信号，市场风险偏好回升，金价回落，原油等资产价格逐步修复。

图：特朗普2025年对华关税战四次会谈TACO操作

资料来源：广发证券

资料来源：广发证券

（2）2026年1月格陵兰关税风波

特朗普因购买格陵兰岛未能与欧洲达成共识，在社交媒体发文称将于2月1日起对欧洲8国加征10%关税并于6月1日起提升至25%，引发短暂的“股债汇”三杀，这一极端表态导致全球市场避险情绪升温，美国股市单日蒸发超1万亿美元。在市场剧烈反应的压力下，特朗普仅数日便宣布暂缓关税计划，上演典型TACO操作。此次TACO操作也体现出特朗普政策试探周期从以往的4-6周大幅缩短至数日，市场对其反复无常的政策模式已形成一定预期，表现为黄金即使在特朗普格陵兰政策转向后仍继续上涨以对冲特朗普推行某些极端政策的风险。

图：2026年1月格陵兰关税风波特朗普TACO交易

资料来源：iFinD、艾德研究部

（3）其他零散TACO操作

特朗普还多次上演小型TACO操作，均引发市场短期波动。例如，其曾公开威胁开除美联储主席鲍威尔，引发市场对美联储政策稳定性的担忧，但随后不久便改口，称“不打算采取任何行动”，市场情绪平复。此外，特朗普还曾威胁对铜加关税，引发工业金属价格波动，随后又豁免精炼铜关税，市场预期反转。这些零散操作均遵循TACO逻辑，每次均先引发市场波动，后以妥协收场，也让投资者逐步形成“买入下跌”的交易共识。

二、美伊冲突中的TACO操作

在本次美伊冲突中的TACO操作也是特朗普

“升级以求降级（Escalate to De-escalate）”

模式的典型体现，核心围绕美伊冲突的缓和与反复展开。

当地时间3月9日晚

，美国总统特朗普举行新闻发布会表示，美国对伊朗的战争可能“很快结束”，为平抑国际油价将取消一些与石油相关的制裁。受此影响，盘中曾涨超30%的美油一度跌逾10%，油价大幅下挫，通胀预期降温，市场风险偏好回升，黄金短期压制因素缓和。3月10日，COMEX黄金期货价格最高触达5195.8美元/盎司，涨幅1.80%。

图：特朗普灭火发言后油价加速下跌

资料来源：华尔街见闻

3月18日

，美联储维持联邦基金利率目标区间不变，释放鹰派言论，受此利空催化，COMEX黄金期货价格盘中一度下探至4809美元。

当地时间3月19日

，伊朗发起“真实承诺-4”第63轮行动。伊朗伊斯兰革命卫队紧急发表声明，宣布已针对地区内与美国相关的石油及能源设施发动大规模导弹袭击。受此影响，布油再度上涨令金价承压。

3月20日

，特朗普在其社交媒体“真实社交”发文表示，随着他们考虑逐步降级在中东针对伊朗政权所开展的各项重大军事行动，他们已非常接近实现既定目标，释放“逐步减少”或“战争可能很快结束”的口风，测试市场反应。

当地时间3月21日

，局势突然升级，特朗普向伊朗发出最后通牒，要求伊朗在48小时内全面开放霍尔木兹海峡，否则将打击并摧毁伊朗境内各类发电厂，将美伊冲突推向升级边缘，延续TACO操作的“极限施压”逻辑。值得注意的是，正如摩根大通地缘政治分析师所指出的，“冲突的结局最终将取决于三个M：弹药（Munitions）、市场（Markets）和中期选举（Midterms）。”此时特朗普已陷入进退维谷，面临通胀、国债市场和中期选举的三重压力，为后续的TACO转向埋下伏笔。

仅两天后，

3月23日

，白宫态度180度急转，在最后期限前提供“退出通道（Off-ramp）”，通过暂停打击来诱使对方做出让步。特朗普在社交媒体Truth Social发文称，美伊双方近日已进行"富有成效的对话"，已指示暂停对伊朗发电厂和能源基础设施的一切军事打击为期五天。随后，特朗普进一步表示，美方与伊朗领导层进行了“完美”对话，已形成协议要点，美方正就达成更广泛协议与伊方磋商，还称伊朗“这次认真磋商、想要达成和解”，给予伊朗“最后一次机会”终结对美威胁。对此，伊朗方面迅速予以否认和反驳，伊朗伊斯兰议会议长卡利巴夫在特朗普发文后不久，就在社交媒体上明确表示，有关美伊“秘密谈判”的消息完全是“假消息”，目的是操纵金融和石油市场，为美国和以色列摆脱当前困境制造乐观情绪，同时强硬表态“伊朗人民要求对侵略者予以彻底惩罚”，伊朗驻联合国代表团也表示，特朗普撤回攻击威胁是因为伊朗的“有力且可信的报复威慑”，而非谈判。受特朗普缓和表态影响，市场地缘紧张预期急剧降温，3月23日，布伦特原油价格在短短数小时内从110美元上方狂跌13%，一度跌破100美元大关，黄金止跌反弹，收复日内大部分跌幅。

多次双方声明矛盾、特朗普言辞存疑表明，特朗普的声明是否真实或许并不重要，市场交易的是特朗普的市场底线，投资者将这份声明解读为一种信号：特朗普对市场下跌的极度厌恶，将最终阻止他兑现那些更为极端的军事行动。

三、黄金剧烈震荡，多因博弈

美伊冲突自三周多前爆发以来，已令全球经济承压。一方面，中东局势反复，霍尔木兹海峡的封锁切断了关键能源供应，市场预期海峡通航可能性处于地位，能源价格飙升带来新的通胀冲击，令各国央行降息空间进一步受压，金价承压。另一方面，近期黄金波动的原因也包括由于前期涨幅较高，在风险偏好下降时或面临资金撤出的流动性冲击。

图：美伊冲突爆发以来，金价与油价走势背离

资料来源：iFinD、新华网、国联民生证券，时间截止3月19日，T对应2月27日9:00，每+1对应半小时时间间隔

图：美伊冲突后霍尔木兹海峡流量骤减

数据来源：克拉克森、广发证券

资料来源：Polymarket、国联民生证券

图：美欧英日四国的年内降息预期对比

资料来源：华尔街见闻

从交易面上来看，国联民生证券指出，当黄金3个月IV脉冲至30%以上时，短期内黄金最大回撤为20%-25%左右。2026年2月27日-3月23日，黄金3个月最大值IV为31%，最大回撤已经达到24.4%，黄金继续下跌的空间或相对有限。

图：3个月黄金期权隐含波动率越大，黄金最大回车或相应放大

资料来源：彭博、iFinD、国联民生证券，蓝点为2026年1月29日-2月2日伦敦金现最大回撤，黑点为2026年2月27日-3月23日伦敦金现最大回撤，统计区间为2002年12月1日至2026年3月23日

特朗普的TACO操作直接影响市场地缘风险预期和避险情绪，联动油价波动和资金流向，推动金价变化，而伊朗的强硬回应则进一步加剧了局势的不确定性，使得金价始终延续震荡格局。短期内黄金受伊朗局势影响或仍将阶段性承压，但中长期来看，全球央行增持黄金仍将持续，投资需求依旧旺盛，美国债务水平不断攀升，美元信用受损，传统信用货币体系面临空前挑战，金银货币属性逐步回归。

综合来看，本轮黄金呈现慢涨快跌的运行特征，可遵循空间换时间思路，把握低位布局机会，通过分批入场逐步摊薄长期持仓成本，力争获取中长期配置收益。

四、相关产品

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数据来源：iFinD，券商研报、华夏基金等，投资者在证券交易所像买卖股票一样交易该ETF，主要成本是券商交易佣金和基金运作费用（包括有色金属ETF管理费0.5%/年、托管费0.1%/年；黄金ETF及黄金股ETF管理费0.15%/年，托管费0.05%/年，均从基金资产中扣除），本产品一级市场申购/赎回费率